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俏江南的资本之殇：23年辛苦创业最后却出局！
与资本的联姻，又令一个创业者彻底从自己创办的企业出局了，张兰已经与俏江南没有任何关系。
与多数案例创始人因“对”失败而出局不同的是，俏江南从鼎晖融资之后，由于后续发展陷入不利形势，投资协议条款被多米诺式恶性触发：上市夭折触发了股份回购条款，无钱回购导致鼎晖启动领售权条款，公司的出售成为清算事件又触发了清算优先权条款。日益陷入被动的张兰最终“净身出户”。
而在此过程中对应呈现出的，则是VC/PE在投资中利用条款对自身利益形成一环扣一环的。
2015年7月14日，新浪微博上一个名为“@餐饮业那些事”的ID爆料称，张兰彻底出局俏江南。
23年辛苦创业，最终落得从企业“净身出户”的，这便是俏江南创始人张兰的全部故事。如果没有和资本联姻，张兰或许没有机会去尝试实践其宏大的抱负，或许至今仅仅维持着小富即安的状态，但至少还能保全她对企业的控制。
俏江南陨落的案例，映衬着张兰作为创业者与资本打交道时对游戏规则认知的不足，同时还夹杂着高估值预期下的进退维谷。
6000万元的原始积累
1988年，一如数年之后热播剧《人在纽约》中所描述的，出身于知识家庭的张兰，放弃了分配的“铁饭碗”，成为潮涌般奔赴大洋彼岸洋插队者的一员，去了。在，张兰靠着刷盘子、扛牛肉、打黑工，进行着自己的原始积累。她的目标是攒够2万美元，然后回国投资做生意。终于，在1991年圣诞节前夕，张兰怀揣着打工挣来的2万美元和创业梦，乘上了回国的飞机。
此时，张兰与日后“92派”（南方视察之后辞职下海的企业家）的代表性人物——诸如泰康人寿的陈东升、万通地产的冯仑、慧聪网的郭凡生—基本处于同一起跑线上。
1992年初，东四大街一间102平方米的粮店，被张兰租下并成了“阿兰餐厅”。伴随南方而来的春风吹遍神州，阿兰餐厅的生意随之逐渐红火。之后，张兰又相继在广安门开了一家“阿兰烤鸭大酒店”，在亚运村开了一家“百鸟园花园鱼翅海鲜大酒楼”，生意蒸蒸日上。
2000年4月，张兰毅然转让了所经营的三家大排档式酒楼，将创业近10年攒下的6000万元投资进军中高端餐饮业。在国贸的高档写字楼里，张兰的第一家以川剧变脸脸谱为Logo的“俏江南”餐厅应运而生。
鼎晖的橄榄枝
在多数餐饮业还处于满足顾客“吃饱”的粗放式状态时，张兰的俏江南开始追求让顾客“吃好”，于是高雅的就餐成为俏江南当时显著的卖点。
不仅如此，张兰还不遗余力地提升俏江南的品牌层次。
2006年，张兰创建了兰会所（LANClub）。她直言创建兰会所“就是冲着2008年奥运会这个千载难逢的创名机会去的”。紧接着俏江南又中标了奥运唯一中餐服务商，在奥运期间负责为8个竞赛场馆提供餐饮服务。
张兰首家兰会所总投资超过3亿元，其中花费1200万元请来巴黎Bacca-rat水晶宫的法国设计师菲利浦·斯塔克（PhilippeStarck）担当会所设计。当年，以充满羡慕的笔调描述了会所的奢华：“一支水晶杯上万元，一把椅子18万元，一盏百乐水晶灯500万元，满屋镶嵌着约1600张油画……”，其中就包括张兰于2006年在保利秋季拍卖会上耗资2000万元拍下的当代画家刘小东所作长10米、宽3米的巨幅油画《三峡新移民》。
这家兰会所，与其说是针对高端奢华人群的消费餐厅，还不如说是一家充满艺术气息的私人博物馆。
CVC以3亿美元获得82.7%的股权，按照当时的汇率折算，这笔交易中俏江南的整体估值约为22.1亿元，仅仅略高于鼎晖2008年入股时的19亿元估值。这就意味着，鼎晖出售自己那部分股权仅能保本，假如鼎晖按照协议要求获得至少2倍甚至更高的回报，则差额部分需要张兰出售股份的所得款项来补偿。
假如报道的交易价格属实，则据此计算张兰出售72%的股权能获得近16亿元，除了拿出2亿-4亿元用于补偿鼎晖，她自己也获得超过12亿元的套现款。
CVC入主俏江南之后，张兰成为仅持股百分之十几的小股东。
这一切，都是投资协议条款连锁反应的结果：俏江南上市夭折触发了股份回购条款，无钱回购导致鼎晖启动领售权条款，公司的出售成为清算事件又触发了清算优先权条款。由此可见，VC/PE在投资中利用条款对自身利益形成一环扣一环的。
CVC的“药方”令张兰净身出户
张兰落得个尴尬的小股东地位之后，关于她和俏江南的故事，似乎应该就此画上一个句号了。明面上，她还是俏江南的董事长，但她已然无法左右俏江南的发展了，或许只能安于做一个小股东了。
但故事还没结束。
CVC作为欧洲最大的私募股权基金，对于投资自然是精于算计。虽然CVC有意进入中国餐饮业，而且此前还收购了连锁品牌大娘水饺，但对于鼎晖抛过来的俏江南这个“烫手山芋”，自然是多了一分谨慎。
因此，CVC不仅将收购价格压得很低，而且其并未打算全部靠自己掏钱来收购俏江南。
为了降低自身的风险，CVC对俏江南采取的是“杠杆收购”的方式。这种方式最大的特点就是，自己只需支付少量的现金，即可撬动一个大的并购，因而被称为杠杆收购。杠杆收购中，自身支付资金之外的收购款依靠债权融资获得，而还款来源则依靠收购标的日后产生的现金流来支付。
CVC对俏江南的杠杆收购按如下步骤进行：首先，CVC用少量资金出资设立一家专门用于并购的壳公司“甜蜜生活美食控股”；之后，以该壳公司为平台向银行等债权方融资，并将股权抵押；接着，壳公司向张兰及鼎晖收购俏江南的绝大部分股权；最后，壳公司将俏江南吸收合并，合并之后俏江南注销，壳公司更名为俏江南，张兰持有的原俏江南少量股权转变为新的俏江南的少量股权（图3）。
这样，原壳公司为收购而欠下的债务就由新的主体俏江南承接，俏江南的股权也相应质押给了银行等债权方。日后，债务就依靠俏江南的内部现金流来还款。
据了解，CVC收购俏江南的3亿美元总代价中，有1.4亿美元系从银行融资获得，另外有1亿美元是以债券的方式向募集而来，CVC自身实际只拿出6000万美元。
显然，CVC只付出很小比例的现金即完成了对俏江南的收购。日后如果俏江南的经营状况理想，依靠自身现金流完成债务，则CVC所持有的大比例股权，无论是IPO还是协议转手，皆可获得高额回报。假如收购之后俏江南的经营不理想，无法收购时发生的债务，俏江南的股权则被债权方收走，CVC最多也就损失6000万美元。
进入2014、2015年，消费的几近绝迹叠加经济增速的放缓，高端餐饮复苏变得遥遥无期，CVC所期望的依靠俏江南的现金流来并购贷款的设想根本无法实现。
CVC不愿在俏江南的泥潭里陷得更深，索性就放弃俏江南的股权，任由银行等债权方处置俏江南了。随后，便有了微博上“张兰彻底出局俏江南”的爆料。
张兰随之委托律师发布声明道：“据相关报道及经本律师调查，CVC因其未能依约向银团约1.4亿美元收购贷款，银团已经授权保华顾问有限公司的代表于2015年6月23日出任俏江南集团的董事，CVC的委派代表不再担任俏江南集团的董事会。”
由于当初并购时抵押的是俏江南全部的股权，张兰也跟随失去了自己在俏江南的少数股权。张兰在接受采访时声称，CVC未经她同意而抵押了她那部分股权，她将起诉CVC。但实际上，股权质押给债权方是当时并购时所签署的一揽子协议其中之一，即便张兰没有逐一细看条款，但她在协议上签了字是基本可以肯定的。毕竟，没有她的签字绝不可能办得成股权质押手续。
张兰声称要重回俏江南，但其法律顾问陈若剑认为“不太可能”。
延伸阅读:俏江南张兰的资本噩梦：如何避免成为下一个张兰？
作者陈凯，中凯律师事务所高级合伙人
来源《财富管理》2015年5月刊，微信号：wealth财富管理（ID：wealthmanagement2014）
张兰2008 年起与资本触电，俏江南在上市受挫后，鼎晖投资要求按对协议高价回购股份；近期更与CVC公司爆发矛盾，只是这次不止于口水战，而是更加硝烟弥漫、措施强硬的法庭诉讼和资产封……
近日，俏江南创始人张兰遭公司投资方CVC起诉，因涉嫌转移公司资产而被法院查封个人财产，消息一出，立即引起普遍关注。正当大家对该信息还未完全消化之际，又传来张兰的儿媳、著名影星徐熙媛复出的消息，不禁让人们直呼信息量太大。且慢，紧接着又传出张兰的董事长职位可能不保的消息，一波三折，墙倒众人推的，不人感概。都说做女人更难，做女强人更难，做有名的女强人更是难上加难。作为中国为数不多的知名女强人、女富豪，张兰从来都是关注的焦点。
一、资本噩梦不断
24年前，张兰怀揣2万美元从回国，从一家小餐馆做起，经过十多年的打拼，终于在强手如林的餐饮界打出了一片天地。可以说是白手起家、创业，和很多或是继承或是遗孀或是和丈夫共同创业、拥有丈夫部分资产的女富豪相比，她的故事更充满汗水与。资本噩梦不断然而获得成功的张兰从2008年与资本“触电”起，开始了与资本之间一系列不愉快的合作。
2008年，为了支持门店扩张计划，张兰引入了国内知名投资方鼎晖投资，当时俏江南被估值约20亿元，鼎晖以2亿的价格换取了俏江南10%股权，并与张兰签署了对协议，如果俏江南不能在2012年实现上市，张兰则需要花高价从鼎晖投资手中回购股份。
2011年3月，俏江南向中国证监会递交A股上市申请，而后在证监会披露的终止审查企业名单中，俏江南赫然在列。在折戟A股之后，2012年4月，俏江南谋划在上市，预计融资规模为3～4亿美元。为筹集资金，当年5月，俏江南将集团旗下的“兰会所”出售。但此后上市便再无消息，前途一片迷茫。俏江南上市受挫后，鼎晖投资要求张兰按对协议高价回购股份，双方发生激烈矛盾冲突，张兰甚至向坦言“最大错误是引入鼎晖投资”。
此时的张兰已经被解读出了焦头烂额的状况。2012年前员工因离职纠纷，一纸诉状将张兰诉至法院，彼时，更爆出身为政协委员、多次自己不会更改国籍的张兰，已更换为加勒比岛国国籍，此事被后又引起一阵波动。
2013年，有报道俏江南将出售股权给知名私募股权投资公司CVC。2014年公布的消息显示，CVC以3亿美元收购俏江南约83%股权后，张兰继续留任俏江南公司。谁知不到一年时间，张兰与CVC公司之间的矛盾突然爆发，这次不止于口水战，而是更加硝烟弥漫、措施强硬的法庭诉讼和资产查封。
二、不省心的富二代
在俏江南一系列纷纷扰扰的资本闹剧之外，另一场娱乐闹剧更加精彩。张兰的儿子汪小菲22岁从法国留学回国，就任俏江南执行董事起，不但与女星张雨绮相恋并与章子怡传出绯闻，更因做派被网友封为“京城四少”之一，成为中国富二代的代表人物。2011年，汪小菲成功迎娶知名艺人徐熙媛，但二人从举行婚礼以来，先是与张朝阳产生纠纷，后与万达老总之子王思聪多次在社交发生口角，而张兰资产被查封后，王思聪更是在微博中爆料徐熙媛“哭晕在厕所”。可以说，夫妻二人从来没有脱离视野，成为比张兰还热的话题夫妻。
三、解读：对协议签还是不签？
张兰的所有困境来自融资，融资的目的是为了发展，但融资所带来的对则像一把，让张兰陷入疲于奔命的境地。对协议已经在投资界大行其道，创业者从最初的、谈判，到如今不得不接受市场上已经将对条款作为投资协议的必备条款这一约定俗成的事实。每一个想要引入战略投资的创业者都面临两难选择：要么全赢，要么全输。因此大多数创业者一旦与投资方合作破裂，大都难以冷静。例如当当网李国庆就曾多次公开投资方；雷士照明创始人吴长江与软银赛富基金首席合伙人阎焱的对垒等。
笔者认为，出于对投资者的，投资方在合理范围内的对要求，理当得到支持；但如果对演变成了投资方的旱涝保收，甚至高息贷款，则了投资风险自担的基本市场规律，不应得到支持。
从司法实践看，我国法院既有承认对协议的判例，也有否定对协议的判例。毋须讳言的是，对协议是否有效，对于投资者和创业者来说都是有风险的。这大概也是为什么大多数失败投资的对协议最终都没有付诸法律的原因。
事实是，大多数创业者无法抵挡引入投资、迅速上市、一步登天的，他们大多怀着对市场前景和自身能力的信心，还带着对投资方资源运作能力的憧憬，侥幸认为最坏的情况不会发生，往往会签下含有对条款的投资协议。张兰就曾经坦言：“创业就是不给自己留一点退，才能做到第一。”但是，黑天鹅总是出现，企业运营失败或者虽然没有失败但由于种种原因无法实现设定目标，不但创业者已经取得的成功和辉煌成为昨日黄花，往往连自己的家中余粮以及家人生活都受到实质影响。笔者作为律师执业十四年来，这种例子并不少见。
四、防范这种情况的发生，创业者应当做到有备无患：
首先，在签署协议前以保险、信托等方式事先隔离一部分家庭资产，使之于自己的责任资产。保险和信托在受益人为他人的情况下，保险金和信托财产、信托受益权依法于当事人的个人资产，在对发生后具有不受追究的特性，可以起到隔离风险的作用。具体运用方法，还要咨询专业人士的意见。
其次，以婚内财产约定的方式隔离夫妻连带债务，并提前向投资方披露。根据婚姻法的，夫妻对婚姻关系存续期间所得的财产约定归各自所有的，夫或妻一方对外所负的债务，第三人知道该约定的，以夫或妻一方所有的财产清偿。此外《婚姻法司释(二)》第二十四条也了债权人和债务人约定用夫妻一方财产的，则夫妻共同债务处理。
最后，在尽职调查中披露个人财产要充分。尽职调查中未能充分披露个人财产的，可能被投资人抓住，以恶意转移隐匿财产而追究创业者的法律责任。
五、解读：家族企业是职务侵占、抽逃出资的高发区
CVC对张兰的由法院受理，笔者认为其可能采取的理由类似于上的职务侵占或抽逃出资的行为。
职务侵占罪是指公司、企业或者其他单位的人员，利用职务上的便利，将本单位财物占为己有，数额较大的行为。许多人对此有一种，认为职务侵占罪往往是外人侵占企业财产，家族企业就是自己的，自己人根本谈不上侵占一说。
须知，家族企业一旦成为法人，其公司资产就于企业家的个人资产，企业家可以持有股份，但公司资产在法律上属于公司所有，并不是企业家的个人财产。有的家族企业把企业当作自己家里的钱袋子、提款机，创业时家庭资产的投入不去计算，企业盈利后从企业拿钱也没有任何手续。这种做法危害极大：其一可能导致企业与个人之间承担无限责任；其能正确计算家庭财产投入所形成的权益，更有甚者，一旦创业者引入投资者，任何股东均可以代表企业作为人，以高管涉嫌职务侵占罪进行报案。
而抽逃出资罪则被司法机关更为普遍地运用为打击民营企业家的原罪之一，不能不谨慎从事。
俏江南的每个门店都花费巨额资金进行装修，有的动辄上亿元，家族式管理中的粗放、不计较的做法，很容易陷入以上两种之中。
六、解读：失人是家族企业的传承硬
性格决定命运，张兰的强势让她一披荆斩棘克服困难，但这份独断也让她手下无人。用张兰自己的话说，做每一件事都不听别人主意，只有自己最了解自己。一个人能跑得很快，一群人才能跑得更远。一上陪在张兰身边的，似乎没有别人，只有那个极具明星话题效应的儿子汪小菲。张兰也曾作了许多引入外部人才的努力，但最终都以失败告终。
家族企业打江山靠自己人、坐江山靠自己人、传江山还得靠自己人的情况并不少见。以国美电器为例，在黄光裕被初期，他曾经将国美董事会的职位交给陈晓，谁知陈晓竟联合贝恩资本要反手做掉黄光裕的太上皇，仓促之下黄光裕只好任命自己的妻子和律师应战，虽然最后扛住了陈晓的致命一击，但妻子已经身心疲惫，而律师毕竟不是经营人才，最后国美电器还是交给黄光裕的妹妹主持，黄光裕还得在狱中遥控国美的运作。
因此，笔者认为应当重视三个问题：
首先，家族企业在管理人才缺乏、市场前景可持续性差的情况下，本身并不具有传承性，企业家应当积极准备传承应急预案并适时退出，将企业传承转变为财富传承。
其次，商者无域。企业家应当关注的是二代的教育培养，而不是一味地强调，例如王永庆的后人不一定要继续经营台塑企业，但可以继续运营家族财富，王雪红不做父亲这一行照样能成为首富。
最后，在富二代没有历练并证明自己能力的情况下，贸然将企业交给富二代管理是一件极具风险的事情，一般情况下不采取这一做法。婚姻中的女性要懂得理财，并不仅仅指学习如何让财富增长，更重要的是在丈夫或长辈忙于征战商海的时候，要有隔离债务等法律风险的意识，不单单为了自己，更为了下一代的成长保障和未来的长久幸福。
