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2016年旅业策略分析报告
在线旅游渗透率继续提升，O2O代表的第二代立体式互联网方兴未艾；休闲游崛起提升消费深度，国企助力改善运营效率。
近日，华泰旅游研究团队发布《2016年旅业策略深度报告》，报告显示在线旅游渗透率继续提升，O2O代表的第二代立体式互联网方兴未艾；休闲游崛起提升消费深度，国企助力改善运营效率等。
报告摘要
1、技术、资本、人效优化生产函数，行业渠道、要素、服务迎来变革。一个好的行业，是供需两侧的势均力敌。年初我们基于消费升级的大逻辑预判居民的旅游需求将进入快速期，这一判断在全年靓丽的数据中得到了有力的验证。随着需求的快速增长，行业的主要矛盾逐渐转向供需两侧的平衡，即供给侧产能和效率的提升。在产业层面，我们已明显观察到资本（K）和人力（L）的迅速涌入，同时互联网对产业链的整体以及国家政策的大力支持也深刻地改变着行业的产出函数，要素和效率的共振将大幅提升供给端对需求的覆盖能力，驱动行业进入供需均衡增长的良性状态。
2、渠道升级：在线旅游渗透率继续提升，O2O代表的第二代立体式互联网方兴未艾。在线旅游渗透率已达9.2%（艾瑞咨询，2014），未来继续提升仍是大势所趋。资本对O2O模式的热烈追逐带来线下资源的全面重估，龙头企业将通过线上线下的双向互动构建立体式的竞争策略，行业集中度或大幅提升。
3、要素升级：休闲游崛起提升消费深度，国企助力改善运营效率。随着休闲游的崛起，游客一站式需求带来消费多样化，且重游率提升有助平滑季节性波动，景区商业模式立体纵深。国企有助改善企业运营效率，为行业内资产占主体地位的国有企业带来全新的发展契机。
4、产品服务升级：并购整合提升产业链效率，行业生态圈逐步清晰，综合服务平台时代；龙头企业通过并购整合行业资源，提升产业链运转效率。中国出境人次目前以加速上升的态势发展，其中包罗了诸如教育、医疗、移民、海外置业等多种旅游之外的需求，而目前此类的供给尚不充分，立足于出境旅游的综合出境服务市场都将拥有更为广阔的成长空间。
投资
维持行业“增持”评级，把握“供给侧”投资主线：
1）渠道升级：一方面移动互联网普及促使在线旅游渗透率加速提升，另一方面资本与产业通过推进O2O体系建设来实现的线上线下资源立体配合。关注以在线旅游、O2O、线下资源重估等领域的代表公司：携程、凯撒旅游。
2）要素升级：(a)上海迪斯尼有望带动上海及周边地区旅游产业链要素发展；(b)休闲游的兴起有望提升消费深度，传统景区酒店有机会实现客单价、用户黏性实现突破；(c)具有转型潜力的企业（如部分园林企业）有望利用自身资源禀赋（土地、园林技术、景区规划）通过进军景区运营切入城市周边游市场；(d)旅游板块国有资产占比较大，国企有望推动国有旅游要素升级。相关标的：锦江股份、春秋航空、中青旅、三特索道、张家界、桂林旅游等。
3）产品、服务升级：消费升级倒给端，产品服务消费者需求将通过互联网平台迅速传到至供给端，有能力尽早实现产品服务升级的企业将更加充分的享受旅游服务需求崛起所带来的行业红利，旅游生态圈、旅游综合服务平台是未来重要的发展方向。同时行业目前仍存在集中度低、资源配置效率不高的现象，应关注并购整合所带来的产业链效率提升。代表公司：凯撒旅游、腾邦国际、锦江股份。
风险提示：自然和社会风险；经济周期风险；市场竞争风险；安全事故风险
报告正文
1技术、资本、人效优化生产函数，行业渠道、要素、服务迎来变革
一个好的行业，是供需两侧的势均力敌。年初我们基于消费升级的大逻辑预判居民的旅游需求将进入快速期，这一判断在全年靓丽的数据中得到了有力的验证。随着需求的快速增长，行业的主要矛盾逐渐转向供需两侧的平衡，即供给侧产能和效率的提升。
柯布道格拉斯的生产函数为：
影响到供给端生产效率的主要因素有资本投入K、人力投入L，以及A，而其中A可能受到技术、政策等多种因素的影响。
在产业层面，我们已明显观察到资本（K）和人力（L）的迅速涌入，同时互联网对产业链的整体以及国家政策的大力支持也深刻地改变着行业的产出函数，要素和效率的共振将大幅提升供给端对需求的覆盖能力，驱动行业进入供需均衡增长的良性状态。
渠道升级：在线旅游渗透率继续提升，O2O代表的第二代立体式互联网方兴未艾。在线旅游渗透率已达9.2%（艾瑞咨询，2014），未来继续提升仍是大势所趋。资本对O2O模式的热烈追逐带来线下资源的全面重估，龙头企业将通过线上线下的双向互动构建立体式的竞争策略，行业集中度或大幅提升。
要素升级：休闲游崛起提升消费深度，国企助力改善运营效率。观光游时代，景区收入增长主要依赖客流量的增加，淡旺季反差对供给端冲击明显，景观、酒店和餐饮等资源要素未能得到充分利用。随着休闲游的崛起，游客一站式需求带来消费多样化，且重游率提升有助平滑季节性波动，景区商业模式立体纵深。国企有助改善企业运营效率，为行业内资产占主体地位的国有企业带来全新的发展契机。
产品服务升级：并购整合提升产业链效率，行业生态圈逐步清晰，综合服务平台时代。龙头企业通过并购整合行业资源，提升产业链运转效率。旅游活动以人们的空间移动为前提，在此过程中为用户提供信息整合、行程安排、以及目的地的吃住行游购娱都属于旅游的服务范畴。中国出境人次目前以加速上升的态势发展，其中包罗了诸如教育、医疗、移民、海外置业等多种旅游之外的需求，而目前此类的供给尚不充分，立足于出境旅游的综合出境服务市场都将拥有更为广阔的成长空间。
1.1今年以来需求端持续维持高景气度
目前旅游业是大消费板块中增速最高的细分领域之一，并且从整体趋势上看，处于加速发展的状态，这背后的支撑因素为：人均收入水平提升导致的中产阶级消费兴起，从而带来结构性变化；旅游观念普及；互联网降低信息不对称，降低交易成本；供给端出现模式升级，这些最终导致旅游需求的全面爆发。
从长期表现来看，旅业增速已连续六年超过社会零售总额增速，是成长性最高的消费板块之一，历年黄金周节假日集中爆发出的旅游服务消费需求持续高涨，旅游服务已经逐步成为刚需。从最新数据看，行业的成长动能依然强劲，在经济数据整体不景气的情况下，旅业的高景气度为资金提供避险空间。根据上半年、国庆、四季度预订（及三季度机票出票监测数据）这几个层面的数据来看，2015年前三季度旅业延续高成长态势，此前有关汇率波动、股市波动、难民问题对出境游造成影响的担心可以解除。上半年、国庆、四季度预订数据在发展趋势上保持一致，行业高气度维持不变（尤其是出境游），具体数据如下：
上半年旅业在经济数据整体不景气的情况下表现突出：国内旅游消费同比增长14.5%，高于社会消费品零售总额10.4%的增速。出境游方面，今年上半年全国出境旅游人数同比增长20.33%（中国旅游研究院），而13/14年的数字分别是18.04%/19.16%，呈加速增长状态。
国庆期间出境游长线游呈现高增速：（1）全国共接待游客5.26亿人次，较2014年国庆增长10.7%；旅游收入4213亿元，增长17.9%；今年国庆相比去年同期增长约为13.57%（含）。2013年至2015年三年的国庆黄金周平均增幅11.64%,今年国庆同样是超过平均增速水平的，这一趋势与上半年的情况一致；
（2）出境游方面，国庆前4天中国出境游市场就较去年同期增长36.6%（不含），美国跟团人数同比翻倍，法国、意大利增速均超过37%，俄罗斯同比超过85%，日韩同比增长分别为30%和40%。同比下滑12%左右。即，出境游增长，逐步由带动，转变为欧美日韩等带动，结构逐步变化，使客单价整体提升，出境游的人均支出同比增长了8.9%。（以上数据来源：国家旅游局、金棕榈、同程）。
预订、预测数据显示第四季度出境游市场整体向好：根据金棕榈所监测数据，目前的预订数据和市场趋势（样本为全国80%的主要出境游企业），预计第四季度出境游市场整体向好，保持同比15%的增长幅度，日本热度不减、欧洲游将持续向好；
航空客票销售监测数据民航国内、国际市场保持较好的景气水平：根据中航信所监测的全国机票预订量监测数据，四季度国内国际航班预订量（灰色部分）同比增速较为乐观。国际机票预订量与出境游市场相关度较高（必需品），这个全样本预订量情况表明出境游市场仍是高景气。2015 年上半年民航全市场半年景气指数 116，较 2014 年同期同比上涨 7%。国内航线保持稳步上升趋势，景气指数 114，同比增幅 7%。国际航线持续高热，前半年景气指数达 122，同比上升 11 个百分点。
1.2消费升级倒逼行业渠道、要素、服务迎来变革
随着人均收入水平提升，中产阶级消费兴起，旅游观念普及程度提升，旅游模式升级，而互联网尤其是移动互联网的兴起由于降低了信息不对称的程度，显著降低交易成本，加速了财富效应在旅业的兑现过程。但在需求高企的同时，供给端存在产品服务同质化、在线渗透率较低、门店服务品质不高、传统景区酒店等旅游要素活力不足等问题。财富效应推动的消费升级成为倒逼旅业供给侧的重要因素。我们认为旅游服务行业的供给侧有三个主要方向：渠道、要素、产品服务升级。
随着人均P的不断增长，逐渐由型消费转向发展型消费。当前中产阶级的兴起推动消费结构升级，服务型消费的比例正在不断扩大，旅业、乃至整个社会服务业正迎来巨大成长机遇；从更为宏观的层面看，消费结构升级将使消费成为我国下一阶段经济继续稳步增长的强大推动力。
以恩格尔系数代表型消费的占比，据此一般将我国消费结构升级分为以下三个阶段，其中21世纪初第三次消费结构升级以来服务消费占比大幅提升。
自1994年以来，猪肉在居民消费中所占据的比例从17.9%下降到了5.1%，年复合降速6.5%。而相对应的，P中旅游收入的占比却从1994年的2.1%上升为4.8%，年复合增速4.0%。中国人的消费偏好正逐步从猪肉（必需消费品）转向旅游，这两个风马牛不相及的消费品背后其实是马斯洛需求层次理论导向下，消费倾向从商品升级到服务的简单逻辑。经济学的著名理论“财富效应”指出财富的增长将会显著改变消费者的消费偏好。更针对性地阐述，当前中产阶级的兴起推动消费结构升级，服务型消费的比例正在不断扩大，旅业、乃至整个社会服务业正迎来巨大成长机遇；从更为宏观的层面看，消费结构升级将使消费成为我国下一阶段经济继续稳步增长的强大推动力。
新中国建立以来，居民消费结构转变的大趋势可以概括为：随着人均P的不断增长，逐渐由型消费转向发展型消费。
在转向发展型消费的大趋势下，消费的其他维度也正在经历升级，其中最为“”的莫过于从物质型消费向服务型消费的升级，我国城镇居民人均服务型消费支出的增长速度未来有望大幅提升，其内在逻辑主要为：（1）从存量角度看，超过了一定水平的人均收入值后，消费者普遍已拥有常规的耐用性消费品，而作为一次消耗品的服务消费仍旧保持足量的需求空间。（2）从增量角度看，家庭由小康中产的时期，服务型消费收入弹性较大、具有极为可观的需求增量空间，尤其是旅游需求逐步转为刚需。（3）随着科技水平的进步，商品所需的人力越来越少，成本也随之不断下降，而服务业基于其行业特性需要大量劳动力，可以预见在未来服务由于其稀缺性将被持续追捧。以上不仅仅暗示了社会服务业正面临的巨大投资机会，消费结构由物质型消费向服务型消费的升级更表明：消费将成为中国下一阶段经济持续平稳增长的强大推动力之一。
在中国的消费结构从型到发展型、从物质到进行升级的大背景下，我们提出一个创新性的概念：旅游正在成长为“刚性需求品”。这里所谓的 “刚性需求品”与传统意义上的概念不同，并不意味着旅游消费品了其收入弹性，而是表明在现阶段以及可以预期到的将来，旅游产品将成为居民消费中不可或缺、越来越重要的一部分。
消费升级带来旅游从观光到休闲、从国内到国外的升级，尤其是出境游开始“常态化”。按照复星集团的数据测算，到2020年中国的中产阶级人数将会占到全球的16%左右，居于全世界第一，中产阶级的消费占比将达到16.7%。由于中产阶级人数的增加，中产阶级家庭比例的上升以及消费的增加，中产阶级占国内消费的比例将会从2012年的32%逐步增加到81%。所以与中产阶层相关的旅业未来在P中的重要性将大大增强，其中出境游领域更是将出现爆发式增长。我们一直强调：中产阶级消费升级一方面体现在消费的变化，愿意为“服务”买单促进社会服务业兴起；另一个表现在于带动了消费结构的变化，从旅游角度来讲，形态升级（观光到休闲）与地域升级（国内到国外）两大方面为整个行业带来了鲜活的动力。与中产阶级生活方式相关联的行业崛起，出境开始“常态化”。
经济发展带来收入水平提升和中产阶级消费兴起，消费升级已成为长期趋势，面对旅游产业需求端的持续膨胀，旅游业供给端却整体处于粗放式发展，供需之间存在产品数量、产品质量、服务水平、渠道有效性等方面存在不均横，我们将从渠道升级、要素升级、产品服务升级等三个方向探讨旅游服务行业的供给侧。
2 渠道升级：技术变革带动效率提升，旅业全面拥抱互联网
2.1 在线旅游占比提升是行业趋势
在线旅游仍处于低渗透率阶段。旅游业是高度信息密集型的行业，整条产业链的核心业务是旅游服务信息的整合与传递。比起购物的在线化，旅游在线化没有仓储、物流等难题阻碍，互联网对于旅游业的冲击和会显得更加充分。目前中国在线旅游渗透率低，中国旅游在线化进程将持续推进。
按目前主流的划分，旅游业交易额可按机票、酒店、打包游和其他等分为四部分。我们使用劲旅网的基础统计数据：2014年，机票总交易额3912.3亿元，在线率交易额占比（后面简称“在线率”59.2%；酒店总交易额3090.8亿元，在线率27.3%；度假旅游总交易额3285.1亿元，在线率13.1%；景区门票总交易额899.0亿元，在线率5.5%；其他部分总交易额21312.8亿元，在线率0.1%。那么我们可以得到：
口径1：单纯计算机票、酒店、度假旅游三项，那么中国在线旅游渗透率为34.9%；
口径2：综合考虑机票、酒店、度假旅游、门票以及其他，那么中国在线旅游渗透率为9.2%。
因此是否考虑占旅游业总收入65.6%的“其他”项是关键。目前缺少对于“其他”项的详细资料，下面给出我们的定性分析。“其他”大致包括航空之外的交通（火车、汽车、轮船等）、景区消费、餐饮等等。就交通而言，2013年铁客运量21.06亿人次；2013年1至11月，公、水客运量分别为341.72亿人次和2.41亿人次；2013年民航客运量3.54亿人次，交易额3622.5亿元。可以看出，铁、公、水交通客运量之和是航空客运量的100倍以上，即便将票价差距考虑进来，我们仍可以的出定性结论：通过民航之外的客运交通方式产生的交易额，其体量与机票交易额是可以放到一个数量级内讨论的。
就餐饮与住宿而言，全国11906家星级饭店2014年第一季度的营业收入总计为486.65亿元，其中餐饮收入为217.29亿元，占营业收入的44.65%；客房收入为205.41亿元，占营业收入的42.21%。我们看到，酒店餐饮收入占到星级饭店收入的近一半，甚至超过客房收入。
因此可以判断：航空之外的交通与餐饮大概率是构成“其他”项的重要部分。进而可以明确：仅讨论机票、住宿、度假旅游，那么在线渗透率为34.9%（口径1）；如果还要考虑综合交通、餐饮以及其他产业链环节，在线渗透率为9.2%（口径2）。
参考美国市场，对应口径1，根据eMarketer的数据，若仅考虑酒店住宿、机票、打包游，则2012年美国在线旅游渗透率为74%；对应口径2，根据德意志银行的数据，若综合考虑整个行业，2013年美国在线旅游渗透率是40.1%。中国互联网渗透程度已居世界前列，但目前中国在线旅游渗透率仍有很大的提升空间。
在线旅游渗透提升是大势所趋。如前文所述，旅游业是高度信息密集型的行业，整条产业链的核心业务是旅游服务信息的整合与传递。比起购物的在线化，旅游在线化没有仓储、物流等难题阻碍，互联网对于旅游业的冲击和会显得更加充分。因此我们可以通过对比电子商务市场的发展来探讨在线旅游发展的未来趋势。
中国网购渗透率2012年超过美国，当时中国是6.2%，美国是5.2%。2013年中国是7.8%，现在继续向10%的方向迈进。持续的领先美国。
网购渗透率领先美国，在线旅游渗透率却落后美国几倍。同样处在移动互联网普及的浪潮中，这种差距必然的，中国在线旅游产业只是缺少一个历史机遇和点。这种非必然的差距意味着在行业层面存在巨大需求空间。可以推论，旅业的在线化进程的推进将与零售业保持相同的方向和至少相近的速度。预计2014年至2016年，在线旅游交易规模将以20%以上的复合增速成长，而中国网购市场的复合增速基本也落在这个范围附近。在网购市场增长的佐证之下，这个预测是可以接受的。直观地说在三年之内这个行业的市场规模有望将翻番。
以上论述是对于存量市场而言，而同时旅游市场是一个增量市场。2015年前6个月全国社会消费品零售总额同比增长10.4%，社零总额这个数据，可以说2008年以来一直没有大的起色。根据阿里巴巴的数据，网购消费中约61%是对线下消费的替代。网购的高速发展，很大一部分来自对存量市场的。
但旅游则要幸运很多，一方面可以存量市场，另一方面享受增量市场。2010年以来，中国旅游业总收入的同比增速开始超越社会零售总额，这个超越一直延续到了今天。这个宏观数据与大家的亲身经验是一致的，都说明旅游所根植的细分消费领域表现出日益旺盛的需求。因此在线旅游渗透率的提升将持续获得两方面的动力支撑：互联网对存量市场的，以及日益旺盛的增量需求。
2.2 O2O代表的第二代立体式互联网是渠道升级的重点
资本将不在只是重视对线上资源，而是转为为重视O2O体系建设与线下资源重估。携程与去哪儿合并确立了线上的垄断格局之后，线上线下资源立体配合的重要性将更加突出。
中产阶级消费兴起叠加移动互联网加速渗透，旅业在供需两端变革的共振效应下表现出巨大的增长弹性。但这只是冰山一角，移动互联网所改变的，是涵盖吃住行游的全方位生活服务。过去信息化的盲点在移动时代最大程度地被覆盖，线上数据和线下服务的有效对接构建了一个包含人的服务、现金流和信息流的完整生态圈。
移动互联网兴起，使得线上线下得以打通，从而为消费者提供更好的行中服务，也使得旅游环节中最重要的行中数据得以被收集，为未来行前、行中、行后的大数据闭环的形成，提供了一个较好的发展良机。
移动时代对于生活服务领域的最大影响，在于过去难以被信息化的盲点将在最大程度上被覆盖，线上数据和线下服务的有效对接，构建了一个包含人的服务、现金流和信息流在内的完整生态圈。
当不同的商业模式在技术的大背景下被创造，互联网也正悄然完成着的进化：向上上升至“平台+大数据”形成自己的大脑，向下通过“互联网+”在现实世界中拥有了自己的触角从平面立体，从虚拟现实，O2O拉开了第二代互联网时代的序幕。无论云端还是地上，都是一片广阔天地；无论大公司还是小企业，均大有可为。转型势在必行，向上还是向下不是问题，能否胜出最终拼的是企业的决心和执行力。
向上，互联网企业步入“平台+大数据”时代
对于“平台化”互联网企业，“大”而“全”将成为他们的主要特征，“跨界”或产业链延伸可能成为关键词，产品领域不会再局限于某个特别小的细分市场，产品类型以标准化为主。平台背后的本质，是将传统的线下渠道线上化，由于效率的提升，短期来看C端价格就有下降的空间（与传统渠道相比），从而使得消费者受益，推动在线渗透率的增长。
但为什么现在反而互联网企业的成本越来越高了呢？是因为互联网打破了地域、群体的，对长尾的覆盖使得行业龙头将最大程度地享受增长溢价，同样商业模式下行业第二、第三阵营的企业，将面临客单价获取成本无比高昂的局面。因此这个行业只能投资第一阵营、或者新商业模式的企业，这个趋势在移动端兴起之后将变得更加明显。
按照这个逻辑，平台化企业的最优策略自然是尽可能多地丰富自身的产品组合通过满足不同客户的个性需求降低单位用户的实际获取成本，同时通过满足同一客户的不同需求提升ARPU值，提高投入产出比。携程、京东和阿里即是典型代表。
从生活服务的市场规模来看，吃、住、行、游四大板块均呈现稳定增长势头。除了在线用车仍属于新兴市场，其他市场已达千亿级规模，生活服务O2O未来的发展空间十分巨大。
而大数据的核心是信息匹配效率的提升。在需求端，代理和时间成本的下降有助于拓展产品的受众覆盖面，打开下游市场空间；在供给端，大数据的利用将帮助企业实现广告的精准投放和针对个性化需求的私人定制。供需两端信息不对称的瓶颈被打破后，企业的核心优势将从资源垄断转变为对消费者需求的理解，更好的产品和更低的价格将进一步催生下游需求，行业由此进入全新的发展阶段。
目前来看，机票产业链由于产品标准化程度较高、信息安全的考虑，加上中航信的存在，在大数据方面比较领先，竞争格局也较为清晰。相比之下，酒店行业的大数据时代才刚刚开始，鹿谁手尚未可知。而对信息最不够透明、标准化程度也最低的度假产业链，我们是否也可以大胆地做如下预测：虽然受到产品特性和信息化推动不完善等多方面制约，度假旅游的行中数据（例如消费习惯、游玩时长等）采集难度更大，但伴随着移动端渗透率的上升、以及由此催生的各种商业模式的推陈出新，行中数据会有更多被记录的途径，再结合行前的和预定数据，以及行后的游记和点评数据，度假旅游也会迎来大数据的春天。
机票大数据方面，2020年的中国航空旅客运输量将达到7.7亿人次左右，年复合增长率为12.27%，并将成为全球第一的航空旅行大国。如此巨大的市场带了更加冗杂琐碎的数据，航空大数据时代的到来在以下两个方面产生的影响：第一，航空系统进一步优化，信息化程度提高有助于成本的下降。第二，更加了解旅客的需求，为其提供更优质的服务, 旅客可以通过APP查询到航班的起飞、到达、延误、取消、返航、备降等状态，从而提高自身的出行规划效率。
酒店大数据方面，在我国酒店行业竞争日益加剧以及OTA迅速入侵的背景下，通过信息化手段提高酒店自身的生产、管理效率已成为新的选择。高速的数据交换网络，完备的数据库基础平台、优秀的管理软件都能有效提高员工的工作效率，提升管理者的管理效率，从而提高酒店的竞争力。
目前来看，酒店产业链中，住前数据主要在引擎（百度等）和OTA手中，住后数据分散在各大网站的点评分享中，利用爬虫技术可以有效进行抓取，唯独最重要的住中数据，基本上被锁定在PMS的底层数据中，由酒店自行掌控。在移动互联网时代下，流量入口成为了兵家必争之地。具有流量入口的大型网站能够很容易地分流OTA的客户。PMS正是管理酒店客房的核心工具，也是酒店分销渠道的总开关。
旅游大数据方面，UGC模式有望重构旅游产业链，大数据时代的到来使得UGC的价值不简单局限在“分享”中。通过对用户信息的特定筛选和分析，UGC网站得以清楚地知悉游客在不同目的地预设的时间、消费偏好等大量信息，利用大数据分析发现需求的最新变化，以及现有供需不匹配的环节，通过标准化定制在自身的渠道进行产品销售，从而实现数据变现。
向下，“互联网+”成社会服务新趋势
携程收购去哪之后，线上垄断格局形成，营销对抗难度加大。携程在在线旅游领域的垄断地位已经稳固，再加上移动端App端趋于集中，OTA中的后来者挑战这种垄断地位的难度较大。在线旅游市场中规模优势在营销竞争中起到重要作用，纯粹在线上以价格战模式进行营销对抗的模式已经行不通。
烧钱换流量的时代已然结束，O2O是新的突破口，未来流量的看点在于质量而非数量。掌握核心资源、打造O2O体系是未来趋势。线下发展空间和资源价值将被更加重视。资本和产业将加强对于创新型流量入口以及线下资源的重视，基于解决行业痛点的入口设计打造（UGC、细分线、垂直领域、定制化模式等）和O2O模式下线下资源整合是重点。企业需要通过控制资源（包括线上线下）获得核心壁垒。
O2O的市场空间主要取决于产品/服务的非标准化程度。在“在线化成熟度-标准化程度”的二维坐标系下，大消费产业中越是标准化程度高的领域，在线纯平台的渗透率就越高，基本呈线性分布状态。
具体到旅业，标准化的程度依次是 机票酒店周边游国内游出境游。
Offline to online：传统企业的焦虑与转型
Offline to online:在互联网的冲击下，传统企业将依次经历迷茫期、转型期和融合期。部分优势公司已进入到后两个阶段，但市场仍因其传统企业的标签而大幅低估其价值，存在一定预期差，因而具有较大的投资价值。
由于互联网的技术变更，首先带来对渠道的替代，新的互联网商业模式具有高效率、低价格等特征，原有扎根于渠道的企业（如苏宁、国美）被大举替代，传统企业一时之间手足无措，战战兢兢者有之，迷惘思考者也有，不屑轻视者亦有之，我们称之为线下企业的“迷茫期”。
迷茫之后，企业开始全面转型，进入到触网阶段（2014年的一条主线就是炒传统行业触网，当时许多呼市场不，但回头来看，资本市场的反馈是有效的，这标志着消费品行业自此进入到一个新的阶段，生产效率增长空间将大大提高），但此时线上线下仍是两张皮，传统企业的管理层很少具备互联网思维，较难形成有效的数据共享和服务一致，我们称之为“转型期”。
举例而言，在消费者看来，线上线下价格统一是件顺理成章的事情，否则必然会有一方因价格因素导致客流量大幅下降。但仅仅统一价格，就要求企业在内部组织管理、物流体系、绩效考核等方面重新梳理架构。很多企业在外部看来动作很慢，但管理层其实已焦头烂额，苦练内功，试图在公司内部全面推动线上化的思维，转型期是痛苦的。
当传统企业全面理顺了公司内部的各项关系，企业就进入了“融合期”。哦不，我们现在已不能称他们为传统企业，而应该称之为垂直细分企业（与平台类企业相对应）。这些企业扎根于产业链深处，或凭借资源掌控优势、或凭借物流、服务管理体系，加上与互联网的融合，将形成很好的生态圈，成正意义上的O2O企业。
Online to offline：互联网企业的产品服务落地
社会服务行业说到底还是要落实到“服务”。而人们对于服务的理解，至少从现在来说，仍维持在面对面、可的服务才是硬道理的阶段。
尽管客户遇到问题是在线下的服务中，但大部分人仍然把问题归在线上的交易平台上，认为它们没有尽到审核的义务。这就导致社会服务行业的互联网公司若想在垂直领域有所建树，不得不落地干事，发展线下业务，这也是为何当初一心想靠技术完成所有环节的去哪儿，最终仍然了建立客户服务团队的原因之一。垂直细分领域的互联网公司如果一味的只做“信息发布平台”，很快就会因为无决客户各种奇葩问题而被另一个酷炫的平台所取代。因此，只有将线下的部分也纳入到自身体系之中，才能增强客户粘性，提高综合实力。
线上到线下很重要的一个资产就是“人”。只有人才能深入到线下去控制资源、同时完成代码和程序不能完成的服务。而资源的控制力意味着企业可以在旺季时保障消费者的需求，同时输出相对统一的服务标准。携程入股华远旅游、海航旅游入股途牛、万达入股同程就是很明显的例子。
3 要素升级：存量要素提升消费深度，增量要素切入旅游服务市场
景区、酒店、餐饮等主要旅游要素的收入增加主要依靠客流量与人均消费额的提升，目前行业现状是更多的依靠客流量变化。上市公司的经营数据表明，国内旅游景区等要素商内生性客流增速有所放缓，部分景区表现出客流一次性的高增长大多依靠外部改善（如大交通改善、竞争暂时性改善等等）。因此提升景区消费服务附加值，提升消费者客单价是未来要素商升级的主要方向。
3.1 现有要素盈利模式价值链短，休闲游异军突起提升消费深度
从国内旅业的发展趋势来看，初期的旅游供给停留在国内观光游类产品的阶段，模式单一且价值链短，而向休闲的转型在既定时空下衍生出消费深度这一维度，行业发展由平面立体。
我们通过对A股旅游公司2015年中据进行拆分，来分析目前各旅游要素运转情况。
（1）景区方面：根据最新拆分数据，A股涉及景区业务的公司有17家，总体收入规模上，中青旅（图中数据代表中青旅整体收入情况）、黄山、宋城排名居前，中青旅乌镇及古北合计贡献收入近7亿元，在景区运营板块收入规模排名第一。成长性上，仅考虑景区业务，宋城、张家界、、北部湾、中青旅（景区运营业务）增速靠前，除张家界受索道产能扩张的影响，上述景区运营公司的成长性主要来自游客的内生增长。
景区类公司主要包括以下细分业务：索道、景区客运（汽车客运、轮渡等）、景区运营、酒店、餐饮、旅行社等。
索道业务营利性保持稳定，横向对比各上市景区，索道客单价基本趋同。索道营收的成长性主要依靠客流量带动，催化剂包括交通改善、景区扩张、产能提升、票价提升等。
景区客运牌照同属景区垄断资源，是重要收入来源。纵向来看，客运业务盈利性保持稳定，其成长性主要来自客流增长。
目前A股景区运营业务规模较大的是中青旅、曲江文旅、首旅酒店（三亚南山景区）；盈利性较好的是中青旅、首旅、文化；成长性较好的是中青旅、张家界宝峰湖景区。综合营收规模、营利性、成长性三个指标考核，中青旅旗下的景区运营业务较为优质。
（2）酒店方面从行业方面来看，经济增速放缓，中高端酒店需求仍较疲软，供给端累积的存量使得价格上升空间受限，成长性和盈利性承压，从中报公布数据来看，出租率或RevPar普遍呈平稳或下滑状态。
景区酒店业务的内生增长主要依靠客流增长，单一景区酒店有明显的增长瓶颈，连锁酒店可以异地扩张，成长性相对占优。外延扩张包括兼并优质资产（锦江、首旅）、自建产能（金陵），催化剂类型主要包括外延扩张、或事件驱动出租率提升的预期，目前主要包括两方面：一是大交通改善带动客流，如合服高铁、宁安城铁预计将对黄山客流量起到明显推动，进而带动景区酒店入住率提升；二是迪士尼开业的事件，预计将带动上海及周边地区客流，利好这部分地区酒店业务。
（3）餐饮方面。整体看国内餐饮业在2015上半年略有回暖，大众餐饮兴起带动行业缓慢复苏，高端餐饮则进一步收缩盘整，据国家统计局数据，上半年全国餐饮收入则达14996亿元，同比增长11.5%，比去年同期增加了1.8个百分点；限额以上单位餐饮收入702亿元，同比增长6.9%，比上年同期增加3.4个百分点。但成长性上， A股标的未能体现出行业回暖趋势，除去有产能扩张的金陵饭店，各公司餐饮业务普遍成长性较弱。
休闲游的内容主要是特定的文化景观和服务项目，消费者通过离开定居地到异地逗留一段时期的游览、观光和休息，其目的主要是休闲娱乐，相较于传统的观光游，包含的休闲娱乐服务项目更多，对于旅游服务商提出了更高的要求。
休闲游是旅业发展到一定阶段的产物，它是在消费者更加注重自身感官体验，通过旅行真正达到身心休息目的的一种体现。综合来看，休闲游拥有消费者参与感增强、目的地重复、消费级别高、一地停留时间长、交通相对便捷、自助（或半自助）方式居多等特点。
休闲游将带来企业盈利模式的升级，摆脱景区对于门票收入的依赖，从而获得更多的潜在盈利增长点，打破成长空间始终受限的桎梏。观光游资源不可再生、接待能力有限、以及游客不愿重复参观等因素了旅游景区的成长空间，而休闲游依靠可再生、可复制、游客愿意重复前往（甚至形成依赖）等多重优势可实现盈利模式的升级，通过挖掘新的消费需求摆脱成长空间受限的桎梏。
现阶段我国休闲度假游主要可分为温泉度假、海滨休闲度假、乡村（古镇）休闲和滑雪等模式，而例如养老养生等功能性度念也在逐步成型中。温泉度假由于投入较低、进入门槛较低，相较于其他形式发展得更为成熟，服务管理也做得最为细致，但从国际发展趋势来看，海滨休闲度假和乡村（古镇）休闲才是最具备发展空间，更易挖掘游客消费潜力，从而实现企业盈利模式的升级。
温泉度假模式：温泉度假景区的开发相对简单且复制性较强，游客的重游率较高，但内容单一造成产品同质化较为严重，选址和设施配套是保障客流量的核心竞争优势。
滑雪度假模式：冬奥会2022将会给冰雪旅游产业链上的企业，尤其是滑雪场地综合运营商和旅行社带来的巨大机遇。国内大型滑雪场受限于盈利模式单一（主要来自场地、器材租赁、餐饮、住宿、滑雪技术教授），使得雪场的营业情况表现出明显的季节性，盈利空间有限，盈利水平不高。国际上成熟的雪场则大多是以旅游度假目的地来开发的，从服务内容上看，提供了滑雪、住宿、餐饮、商业、娱乐、会展、房地产等多方面的综合服务。
乡村（古镇）度假模式：乡村（水乡、古镇）是以乡村、小镇等区域为目的地，以当地独有的自然风光或人文特色（生活方式、民俗风情等）为对象形成的一种集观光、度假、娱乐及购物为一体的休闲旅游形式。
主题公园度假模式：我国主题公园普遍产业链较短，主要靠门票支撑营业收入。参考国际成熟经验，年游客量超过200万人次且游玩时间在6小时以上的主题公园将具备较好的衍生品产业开发条件。目前主题公园发展的主要趋势是与零售业、传媒、娱乐等行业相融合，延长产业链，拓展盈利空间。
3.2迪士尼带动上海及周边地区休闲景区发展
上海迪斯尼有望带动上海及周边地区旅游产业链要素发展。如上文所述我国主题公园普遍产业链较短，参考国际成熟经验，目前主题公园发展的主要趋势是与零售业、传媒、娱乐等行业相融合，延长产业链，拓展盈利空间，而上海迪斯尼有望促进国内相关产业要素升级，同时将直接带动上海及周边地区旅游要素发展。上海迪士尼乐园度假区(Shanghai Disney Resort)位于浦东新区川沙新镇，是中国第一个、亚洲第三个、也是全球第六个迪士尼主题公园，预计2016年春节后开园，上海迪士尼占地面积为390公顷，根据园区单位面积承载量估算，预计上海迪士尼最大承载量为2321至3299万人次。预估首年客流1400万人次。根据东京、迪士尼客流量发展经验，首年接待游客人次占稳定后客流比例为58.41%至66.67%区间，按60%估计上海迪士尼首年接待游客数在1400万左右。
上海迪士尼乐园一期包含六个主题园区：米奇大街、奇想花园、探险岛、宝藏湾、明日世界、梦幻世界，预计占地390公顷，折合3.9平方公里。与其他迪士尼乐园横向比较，上海迪士尼乐园一期的体量排名世界第三，仅次于美国奥兰多迪士尼和巴黎迪士尼。与2010年上海世博园收门票范围3.28平方公里的体量相近。
迪士尼主题公园接待的游客主要为周边大型城市居民，还将同时辐射浙江、江苏各大城市。度假区与南京市直线距离约为290公里、苏州100公里、无锡140公里、常州180公里、杭州180公里、宁波150公里。度假区与上海两大交通枢纽，浦东国际机场、虹桥交通枢纽的距离分别为12公里、30公里，交通十分便利。
仍以日本东京迪士尼度假区为例，66.2%的游客来自于关东城区（包括东京都、神奈川县、千叶县、琦玉县、茨城县、枥木县、群马县）。同样，上海位于中国交通枢纽，假设上海迪士尼本地游客占比为40%-50%，外地游客占比为50%-60%，则首年外地来沪参观迪士尼的游客人数区间为700-840万人次，本市参观人数为560-700万人次；在限流的情况下，外省参观游客应在500-600万人次（对应外省游客渗透率4%-5%），本市参观人数为400-500万人次（对应本地常住人口渗透率为16%-20%）。
迪士尼带来的大量外省来沪客流有望驱动上海地区酒店的入住率和平均房价同步增长。参照世博会期间，上海地区星级酒店客房出租率从年初的60%左右增长至75%-80%，提高了15-20pp左右；而平均房价从550元左右上涨为700元左右，上涨约27%，相应的酒店Revpar同比增长了59%-70%。同年，上海市星级酒店营业总额从前一年的158.10亿上升至220.40亿，同比大幅增长39.4%。
有限服务型酒店方面，参考锦江股份博期间的表现，入住率和平均房价提升共同驱动锦江股份上海地区营业收入增长58.4%。2010年5-10月，公司上海地区酒店的平均入住率从去年同一时期的84.16%上升至97.54%，提高约13.38pp，几乎达到满住；酒店客房需求增长推动平均房价大幅提升至305.88元，比上年同期的219.35元增长了39.45%；RevPAR增长至298.35元，同比增速为61.61%。
迪士尼为目的地型主题公园，辐射半径较长，对省外、甚至境外游客均有较强吸引力，同样参考世博会期间，7308人次的巨大客流量对上海交通运输业的推动作用，预计迪士尼开园后高铁、航空运输业将受到明显提升。2010年博会带动下，上海铁客运量从2009年的5161万人增长至6095万人，增幅为18.1%；公客运量从2009年的2995万人增长为2010年的3634万人，增幅为21.3%。
航空方面，2010年上海机场营业收入同比上升25.4%，增速显著提升。下属浦东国际机场飞机架次上升15.4%，旅客吞吐量也大幅增长27.1%，远超历年平均增速。下属虹桥机场飞机架次上升15.7%，旅客吞吐量也同比增长了24.7%。
主题公园的对休闲游客人的集聚作用，将有效带动上海本土大众餐饮业的需求增长。从2005年至2013年，上海的餐饮业总营业额从169.50亿元增加到469.48亿元，增加约两倍，年复合增速约为13.5%。2010受世博会客流的推动，上海餐饮业营业额从2009年的292.6亿增长为2010年的337.1亿元，增幅为15.2%。
具体到公司层面，上市公司中锦江股份投资了4家餐饮公司，分别为上海肯德基、新亚大家乐、吉野家、锦江同乐餐饮管理公司。其中，上海肯德基于2010年度实现营业收入 266874 万元，比上年同期增长27.69%，上海锦江同乐餐饮管理有限公司于2010年度实现营业收入 2377万元，比上年同期增长29.63%。
客流向上海周边省市溢出，带动江浙地区景区游客量上升。受世博会的影响，2010年上海接待国内游客2.1亿人次，同比增长73.6%，其中，外省市来沪旅游者11254.66万人次，增长32.7%。江苏游客人数从2009年的3.03亿增长为2010年的3.62亿，同比增长19.46%，浙江游客人数从2009年的2.50亿增长为2010年的3.02亿，同比增长20.88%，而全国接待游客总人数从20.2亿上升为22.3亿人次，仅增长10.31%。并且江浙沪地区以外的著名景区游客量同比增速大致落在-10%~10%区间内，低于江浙地区游客增速。
乌镇位于浙江，距离上海只有100多公里，自驾需仅2个小时，动车有很多班次，交通便利。受2010世博会的客流溢出效应，当年乌镇接待游客数量激增77.47%，增加251万人次。景区收入方面，2010年乌镇收入比去年增加60.5%，之后几年仍保持持续增长。客单价方面，长期来看呈现持续上升态势，从2007-2010的80多元客单价上涨为近4年的120-140元区间，上年涨幅度大于50%。
宋城景区位于杭州，曾被评为中国人气最旺的主题公园。杭州距离上海很近，因此受上海迪士尼的辐射效应很明显。并且宋城距离西湖仅有14公里，驾车半小时左右，两大景区形成很好的协同效应。2010年受世博会的影响，杭州宋城景区客流量增加47.3%，增量约为122万人次，营业收入增加71.1%，远超过其客流量的增长幅度，表明宋城景区的客单价水涨船高，景区所提供的餐饮旅游综合服务的需求上升。并且在之后几年内客单价保持稳定增长，从2010年的84元上涨为2014年的124元，上涨幅度为47.6%。
主题乐园游为典型的休闲游，游客群体具有相对较强的购物需求和较高的购买力，本地零售百货行业将受益。以上海本地零售商为例，豫园商城上海地区营业收入占总收入比例较高，其中黄金饰品、食品及零售百货占比为。2010年受上海世博会的客流量带动，豫园商城实现营业收入120.7亿元，同比增长46.20%；实现营业利润8.55亿元，同比增长54.98%；实现利润总额8.85亿元，同比增长54.76%；实现归属于上市公司股东的净利润6.73亿元，同比增长39.72%。因此，可以预见迪士尼开业后，上海本地零售商将迎来新的发展机遇。
3.3 国企有助提升国有旅游资源运转效率
旅游服务行业国有企业占比较多，国有企业由于其产权不清晰、权责不明确、管理不科学等一系列问题带来的创新动力不足和盈利能力不佳，使其自身的经济效益低下。国企的推进，有望提升相应旅游要素部门的经营效率。
国企改善企业经营效率，提升传统行业盈利能力
通过外部的改善，内部治理、激励机制的创新，占我国经济主导地位的国有企业的经营效率低下的局面有望得到改善，2014年以来已经实施国企相关的上市公司盈利能力开始提升。
目前占我国经济主导地位的国有企业的经营效率不高，改善空间较大。全国国企收入占P比重约八成左右，在我国的经济总量中占有主导地位。但国企的整体经营效率不高，2012、2013年国有企业利润率大幅低于私营企业、股份制企业。2014年以来随着国企的推进，国企经营效率开始提升。
旅游服务行业国企占比高、行业市场化程度较高，阻力相对较小
目前A股餐饮旅业上市公司中，实际控制人为国有法人的达19家，实际控制人为国务院国资委的共3家：中青旅、中国国旅、号百控股，其中国国旅受国资委绝对控股；实际控制人为省级或直辖市国资委监管的共6家：金陵饭店、华天酒店、云南旅游、全聚德、首旅酒店、锦江股份；而实际控制人为市级国资委的共计10家。
行业内公司市值较小， A股餐饮旅游板块中，企业、地方企业、非国有企业市值分别为754、1525、1105亿元。而上市国企中，其中0~50亿的市值有8家,50~100亿的市值有9家,100亿以上的一共5家。
尽管上市旅游公司国企占比高，但纵观整个行业，民营旅游企业的发展不容小觑。从15年三季报利润表体量来看，优质民企已经跻身行业第一梯队；成长性方面，只考虑内生增长，高成长的标的大多为民营企业。全国旅行社税收十强中，民营企业占七成。行业市场化程度高，不存在牌照垄断的，为国企提供了充分的条件。
两条径，一是实施混合所有制，二是进行资产注入
1)引入战投或民营资本，改善公司治理，优化激励机制，带来内部效率的提升，倒逼存量资产改善。国有企业由于权责不明确、管理不科学等一系列问题带来的创新动力不足和盈利能力不佳，通过引入战投等方式给企业带来新的经营模式，降低财务杠杆，提升ROE。
2）集团资产注入，提升资产证券化，实现整体上市或者核心上市。鉴于餐饮旅业上市公司普遍市值较小背后集团场外优质资产雄厚，提高资产证券化率又是我国国企的重重之重，以上市公司为平台，集团公司将优质资产注入，从而获得爆发式外延增长的机会，带来巨大的股价想象空间。
投资逻辑：“小公司大集团”蕴藏巨大机会
“小公司大集团”类型的标的，其母公司或实际控制人旗下存在较为丰富资产，而能够直接对接的上市平台体量较小且具有稀缺性。因此在“资产注入”逻辑下，该类标的股价的成长空间较大。
同时从步伐角度来讲，国企线将沿央企、省/直辖市级、市级逐级推进，目前步伐已经推及到省级企业，预计2015年市级国资企业将加快步伐。所以在符合“小公司大集团”特征的企业中，重点关注地方国企。
按照这样的投资逻辑，我们对整个行业自上而下进行梳理，具体到标的依次重点推荐金陵饭店（江苏省国企力度强、受省国资委监管而未有实质性的少数标的）、桂林旅游（股权结构调整带来资产注入预期）、云南旅游（省内旅游资产丰富、集团资产注入进程已起步）、丽江旅游（公司谋求多元化发展，主要股东旗下旅游资产丰富）、岭南控股（广州市国企力度较强、大股东资产雄厚）、西安旅游&西安饮食（业绩改善边际弹性较高、实际控制人旅游资产较丰富）、曲江文旅（市级优质上市平台、母公司旅游文化资产协同性高）、大连圣亚（大股东积极推进资产注入）、中国国旅（A股唯一旅游央企、客观条件较充分）。
3.4园林公司转型城市周边主题游乐，带动估值提升
业绩增速趋缓下行，板块相对估值走低
园林公司主要收入与利润来源为市政园林工程，回款周期较长，企业经营性现金流常年为负数，风险和压力日益提升。园林公司盈利模式为在项目招投标和建设阶段提前垫付资金，款项一般在项目完工后2年内分批收取。这种模式导致园林公司为了维持较高的净利润增速，前期需要投入大量的营运资金，并且一般在项目完工之前没有资金流入，而且市政园林收款周期本身就较长。2013年以后，随着我国固定资产投资增速下行，地方债务压力日益增加，园林公司面对需求端疲弱和应收账款风险提升两方面的压力，利润增速大幅下降。2012-2014年，园林行业净利润增速从3.8%下降至1.2%。园林公司传统的盈利模式不具备长期可持续性，且回款风险在不断攀升，使得板块相对估值持续走低，板块相对收益为负数。
外延扩张等方式延伸产业链，切入文化休闲游。园林景观是景区的重要组成部分，富有文化创意、精心打造的园林景观，能为旅游景区增添“虽由人作，宛若天成”的生态美、人文美。因此，园林公司在长期从事景区景观、主题公园、地标广场等项目的设计、建设活动过程中，沉淀了较为深厚的的文化创意功底、和一定的对休闲旅游的理解。园林公司向生态文化旅游产业的转型实际上是对现有产业链的完善、升级。另一方面，在“美丽中国”的大背景下，园林公司在打造城市生态、绿化方面的优势，使其在项目拓展方面具有较强的竞争力。
岭南园林战略布局生态主题、文化旅游
收购恒润科技打造生态人文体验产业链
2015年5月现金收购恒润科技100%股权，对价5.5亿元，切入文化旅游领域。
恒润科技三大主营业务分别为主题文化创意、特种电影拍摄制作、4D特种影院系统集成，凭借积累多年的主题数字娱乐设计能力、特种影视设备研发技术及特种影视内容资源，满足了主题公园、体验馆、大型企事业及商业用户的定制化需求，形成了山东泰安太阳部落主题公园《地心历险》、广饶孙子文化公园飞翔球幕一体化项目等经典项目。
标的公司的业绩承诺较高，2015-2018年合并报表扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别不低于4200万元、5500万元、7200万元和8660万元，分别同比增长101%、31%、31%、20%
设立产业并购基金布局文旅、生态环保等战略板块
为有效地战略转型升级的快速实施，加快布局文化旅游、生态环保等新的战略板块，2015年7月，公司公告称拟与实际控制人尹洪卫先生，与清科成长投资管理有限公司合作设立清科岭南园林产业并购基金。并购基金主要投向成长期和成熟期的旅业、文化娱乐行业、大健康行业及产业链相关行业企业，若未来选择被上市公司并购作为退出渠道，则有限合伙承诺同等条件下优先向岭南园林出售。
三特索道收购枫彩生态布局周边休闲游
三特索道拟以发行股份及支付现金的方式向蓝森环保等8家企业以及其他19名自然人购买其合计持有的枫彩生态100%股权，预估值为24.82亿元。
枫彩生态转型城市周边生态观光园，平台模式后续空间值得关注
枫彩生态是主营业务为培育、繁殖、种植及销售彩色苗木和花灌木的全产业链生态科技公司。目前公司是唯一一家掌握组织培养、并能够产业化生物技术的企业，保障了植物的品质。园区面积超过20平方公米（包括在建项目），大型彩色乔木储备超过500万株，每年优质观赏苗木生长的平均增值超30% ，优质乔木超40%。正逐步由传统的彩色苗木向园林工程企业、等客户直接销售模苗木的传统园林企业，向四季彩色生态观光园平台运营商转型。未来公司将以该平台为核心，嫁接现代农业、观光旅游等多种产品，拓宽枫彩生态业务领域，提升公司核心竞争力和盈利能力。
公司建设、运营和开发的四季彩色观光园位于中心城市人口达到100万以上，离城市中心2小时之内的地区，规划中园内核心吸引物为：春天五彩缤纷的花束；夏天的花海（上海的观赏期可以有8个月，北方大概7个月），因为花的观赏期都是很短的，能够做到7个月的花海观赏，对城市的居民而言非常受欢迎，同时夏季还有彩莓园（种植有蓝、红、紫莓）；秋天的品种交叉、层林尽染；冬季依然都是彩色的。在生态平台中，为了和城市的生活更加契合，嫁接了各类旅游项目，如:游客接待中心、观光长廊、高空观光缆车、花车、花灯、婚庆、夜晚彩灯等等。
生态观光园的核心为生态平台的整合，主要商业模式为投资建设观光园，并通过收取门票和运营园内其它休闲旅游项目来获取利润。目前在全国各地储备项目众多。公司是生态观光园的投资方和建设方，会参与当地城市发展和城镇化建设。公司参与观光园项目的条件之一，就是在当地出售1-2亿花木产品用于城镇化建设，从建设观光园到产品应用做了很好的链接。观光园既是生态农业生产地，又能出售部分观光园的产品，规模化和支持使公司获得了成本优势。主要储备项目有：南京高淳国际慢城、淮安白马湖彩色森林公园、永清县、山东、江苏句容、湖北大冶、成都都江堰。
上市公司已有资源多为远离城市的山水自然景区，针对过夜游客为主，枫彩生态建设和运营的四季彩色生态观光园将为上市公司补齐周边一日往返游资源，丰富公司景区经营业态。
目前，枫彩生态已建成并接待游客的景区有：江苏高淳国际慢城枫彩园、正在建设中的江苏淮安白马湖彩色森林公园。未来，公司武汉、、成都、郑州等大型城市1小时城市圈内建设和运营枫彩四季彩色生态观光园，规划用地约5000-10,000亩左右。通过引入国际级水平的生态旅游观光景区设计，以多种彩色花木的搭配形成核心景观，借助上市公司专业的景区运营管理团队，形成大城市周边新的乡村休闲、观光旅游景点。
4产品、服务升级：并购优化行业供给，优质企业着力打造生态圈
中产阶级消费升级促使为服务买单的意愿的增强，带来社会服务业良好的发展机遇。根据复兴集团数据，中产阶级的人数全球占比由现在的9%增长到2020年的16.7%，成为第一。中产阶级占国内消费的比例会从2012年的32%逐步增加到81%。
从形态上看，观光游升级为休闲游；地域上看，出境游蓬勃发展。随着中产阶级人群中出境人群数量扩大，经验增多，他们需求不再局限于出国游玩，游学、留学、海外移民置业等多元化境外需求贯穿中产阶级人群的不同年龄段、家庭阶段。
4.1 并购整合提升产业链效率，行业生态圈隐现
旅游生态圈隐现，推进供给端整合互补
O2O的背后，是生态圈的打造，这个生态圈，应该是完成了商品流（贸易交易、物流体系旅游没有物流，对应的就是旅行社服务带来的人的流动）、资金流（支付、借贷）和信息流（UGC、ERP以及大数据共享等）的顺利对接。
旅游活动是以人们的空间移动为前提的。为空间移动的人们提供从信息整合、行程安排，到目的地期间所消费的餐饮、住宿、交通、游览、购物、娱乐以及商务活动和休闲体验等方面的戏珠，都属于旅游服务的范畴。
移动互联网加速渗透，利用互联网技术解决用户需求的企业应运而生，早期的OTA是最典型的例子。面对用户的机票、住宿、门票需求，OTA帮用户解决信息不对称的问题，使用户能够线上查询、线下住宿、线上支付、线上点评，构成一个线上线下线上的闭环。这一阶段的在线旅业已经出现了信息流、商品流（由于行业特殊性，将消费者获得的服务看做商品）、现金流的上下打通，闭环的关键在于将用户支付移到线上，企业核心竞争力在于用户获取与沉淀。但这一时期的在线旅游企业有一个很大的问题，就是信息、服务、资金的流动还是局限在单一场景中。以出境游为例：用户预订国际机票、住宿时使用某一家代理商网站上，而想获得签证服务的时候，也许就得跳转到另网站上。场景的转换会造成商品、资金、信息流的隔断，一定程度上降低了用户体验和产业链效率。
随着O2O公司的用户规模不断壮大，互联网技术提升，资源整合能力提高，早期的O2O企业开始向平台型公司演进，将多个场景接入其中，使信息、服务、现金流动在生态圈中无障碍流动，最大程度的提升产额连效率。还是使用出境游的例子：过去当某个用户需要出境游时，为了获取贷款、签证、机票、酒店、门票、租车等服务，需要在多个不同的OTA网站上跳转，从用户角度来看体验欠佳，从企业来看获得的用户数据较为碎片化、单一产品变现能力有限；但现在，平台型公司对资源进行整合后，构造成完整的旅游生态圈作为支持，能让用户在其网站上获得所需要的一切服务，对于用户来说体验提升、忠诚度大幅提高，对于企业来说，生态圈内的信息、现金流形成完整的闭环，企业效率、盈利能力将指数倍提升。
那么，哪一类型的企业更有可能成长为生态圈企业呢？我们认为，前期核心技术沉淀下大量黏性用户，具备资源整合能力的公司最有可能脱颖而出。举个很简单的例子，阿里的支付宝、腾讯的微信，都积累了大量的黏性用户。他们掌握了这部分用户后，就有能力搭建生态圈。因此有希望成为生态圈核心企业的往往是这一阶段某一方向的龙头企业。而小微企业在生态圈中也有之地。为了生态圈系统效率最优，平台型企业并不会去完成所有的工作，而是在生态圈里引入一些某些小微企业能满足消费者的部分需求，甚至是为生态圈里面其他企业服务（比如腾邦对下游贷款），而对小微企业而言，生态圈内远超出其自身拥有的丰富资源能够带动其快速发展，促进生态圈里面的企业形成良性循环。
并购整合有助优质企业快速发展，同时加速行业供给侧升级
近年以来批发商之间通过并购整合，竞争格局发生了较大变化。传统的五大批发商中，众信与竹园合并，一举成为全国最大的出境游批发商，华远已被携程收购，凯撒则被海航控股。该领域集中度大幅提升，极大地抬高了行业准入壁垒，加强了对下游的议价权。从目前的局势来看，龙头企业的领军地位基本已经确定，未来短期内其他批发商仅凭借整合收购很难迅速与其相竞争。从市占率角度来看，前十大批发商CR10小于25%。批发商目前的松散格局造成了资源整合方面的互相牵制，未来以资源端为引导，大型批发商会逐渐将战略转向行业中其他中小型公司，批发商集中度会进一步上升，形成几强鼎立的态势，大多数资源终会掌握在部分公司手里。
目的地资源分散的劣势在于无法集中优势资源，强化核心竞争力，导致在和中下游对接的时候效率较为低下；但另一方面小型地接社在专线上的优势明显，给中游批发商进行合作或后期整合提供了明确而有效的标的。
服务本身是靠人来推动的，也许在遥远的未来，智能硬件有望替代一部分人的服务，但至少在现阶段，这些企业还是更多依托着人的增长来推动企业的成长，这就决定了行业和企业的内生性增长会比较慢，很稳定，但却比较难以爆发性增长。如果期望获得远远高于行业增速的成长，最好的办法是通过资本方式打造一个股权系的生态圈。
从上市公司近况来看，外延扩张是做大做强的重要途径；民营企业表现出更高增速。众信、锦江依靠外延扩张加速行业整合，收入体量爆发式增长。从15年三季报利润表体量来看，众信旅游等优质民企已经通过并购整合，在收入规模上居于行业领先地位。
4.2出境综合服务平台时代
出境游的本质是享受国外优质要素供给，观光度假休闲只是一种体验形式。由于中国面临高等教育水平相对发达国家落后、雾霾等污染问题的困扰，中国人对于出境置业、移民、留学等其他出境服务的需求十分强烈，中国出境人次目前已加速上升的态势发展，其中包罗了多种细分需求，诸如教育、医疗、移民、海外置业等，而目前此类供给尚不充分，立足于出境旅游的综合出境服务市场都将拥有更为广阔的成长空间。
以出境教育服务市场为例，中国目前存在约百亿级别的海外游学市场以及千亿级别的留学服务市场。
2014年中国海外游学人数接近35万人次，市场规模近90亿元，预计2015年将达到50万人次，市场规模达到120亿元，并将以每年不低于40%的比例增长。游学人群中47.2%的人在16至24岁第参加过海外游学，26.9%的人在16岁以下就参加海外游学，游学群体呈低龄化，服务需求较高。
同时，中国目前已成为全球最大的留学生输出国，2011年我国出国留学人数已经达到33.97万人，占当年全球留学人数的14%， 2013年中国出国留学总人数为41.39万人。根据中国教育在线的数据调查，目前中国留学行业产业规模约达到了2000亿人民币。其中占比最高的是境外消费支出达85%。学校、中介机构、旅行社占据主要份额：目前占据市场份额最高的，是国内学校与国外合作学校直接对接的游学类型，占到整个游学途径市场份额的60%-70%；其次是中介机构及教育培训机构的假期游学项目，以新东方、世纪明德、英孚等培训机构为代表，目前占据游学途径市场份额的20%；第三是通过旅行社组织，占比接近15%；最后，是纯游学产品网络平台和以自营产品为主的游学产品网络平台，占比越3%。
旅行社与游学机构结合打造最佳模式。诸如新东方这类隶属于留学中介和语言培训行业的，其本身积累了数量庞大的出国预备军，面向的顾客群体本来对游学就有着强烈的消费意愿。但是这种留学中介缺少旅游产业链上的各类资源，开展游学项目的营销成本很高；而且由于相应旅游的产品品种稀少，能够向消费者提供的服务也不如一般的旅行社。但是作为旅行社，面向的人群太广，很难有针对性地向现有的客户推广游学产品，并且相较于留学机构，旅行社的形象很难与游学目的地的学校建立合作关系，也难以与专业、严谨的教育行业挂钩去赢得众多消费者的信赖。因此，留学中介和旅行社如果可以发挥各自的优势开发游学项目，或是更好的一个发展方向。
5 投资策略：需求持续高增长，供给侧合力推动行业成长
5.1板块维持高估值、高弹性、高分化的特点
2015年初至今旅游板块涨幅71.4%，在中信指数全部行业板块中排名第5；旅游板块加权平均PE（2105）为58.3，为全市场第三；旅游板块内各系分行业成长性分化巨大，出境游等高增长行业拉动旅业加速增长。板块高估值、高弹性、高分化的特点显著。
旅业的高景气度（如前文所述）以及优质标的供给稀缺、筹码不足是高估值和动的主要原因。A股上市旅游公司以景区、酒店为主，很多公司的成长性并不能与行业同日而语。旅业代表性标的较少，能够代表行业创新方向、行业发展趋势的标的（如旅游金融、旅游综合服务、旅游生态圈）的标的更是凤毛麟角。
再从产业部门的角度看，旅游产业的实体经济体量与其在资本市场的体量不对等。业总体市值不占A股整体市值不足1%，但旅游在经济中的比重不小，2013、2014两年旅游产业对P直接贡献都超过7%，旅游产业对P综合贡献都超过10%。旅游板块的市值占比与旅业在国民经济中的贡献占比高度不匹配，旅业仍然有巨大的经济体量没有在二级市场中体现出来。
1）渠道升级：一方面移动互联网普及促使在线旅游渗透率加速提升，另一方面资本与产业通过推进O2O体系建设来实现的线上线下协同。关注以在线旅游、O2O、线下资源重估等领域的代表公司：携程、凯撒旅游。
2）要素升级：(a)上海迪斯尼有望带动上海及周边地区吃住行游购娱等要素商高增长；(b)休闲游的兴起有望提升消费深度，传统景区酒店有机会实现客单价、用户黏性实现突破；(c)具有转型潜力的企业（如部分园林企业）有望利用自身资源禀赋（土地、园林技术、景区规划）切入城市周边游市场；(d)旅游板块国有资产占比较大，国企有望推动国有旅游要素升级。相关标的：锦江股份、春秋航空、中青旅、三特索道、张家界、桂林旅游、金陵饭店、丽江旅游等。
3）产品、服务升级：消费升级，移动互联网技术兴起带来供给端变革。消费者需求将通过互联网平台迅速传到至供给端，有能力尽早实现产品服务升级的企业将更加充分的享受旅游服务需求崛起所带来的行业红利，旅游生态圈、旅游综合服务平台是未来重要的发展方向。行业目前集中度低、资源配置效率不高，应关注并购整合所带来的产业链效率提升。代表公司：凯撒旅游、腾邦国际、锦江股份。（
