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【中信新三板】新三板市场装备制造行业2017年投资策略—看装备制造之大势驾无人机、新能源汽车之风
投资要点
行业回顾及展望。三板装备制造板块2016H1整体营收/净利润1294.4/109.9亿元，同比+14.4%/21.2%，比A股对应板块高出3.7/3.2pct；经营性现金净流入-11.9亿元，下滑147.8%，而A股对应板块下滑73.5%。展望未来，（1）新能源汽车产业链：中短期相关行业将迎来分化，高端产品市场份额进一步提升，长期电动化趋势不变；（2）民用无人机行业：逐步进入“从1到N”的发展阶段。
新能源汽车：万亿级大市场，布局正当时。2016年1-10月新能源汽车销量33.7万辆，同比+96.9%，增速有所回落。《节能与新能源汽车技术线图》于2016年10月26日发布，新能源汽车渗透率在2020/2025/2030年超过7%/15%/40%（2015年1%-2%）。相关行业将在中短期迎来分化，高端产品市场份额将进一步提升。展望未来，（1）三元材料有望成为主流电池正极材料；（2）电机以永磁电机为主；（3）充电设施行业极具爆发力（2015-2020年CAGR145%）。三板2015年净利润大于2000万元的相关标的共16家，2016H1平均收入/净利润2.68亿元/3615万元，同比增长57.8%/104.0%。
民用无人机：“从1到N”，蓝海掘金。小型航空器2016Q1-Q3出口增长106.7%，全球无人机行业2016年Q3融资次数/金额同比下滑，仅有8家企业获得5500万美元融资，消费级领域竞争白热化。工业级市场仍是蓝海，部分企业已完成“从0到1”的积累，出现细分领域龙头（易瓦特、观典），航测、警用安防、农业等领域的集中度仍然很低；飞行服务、培训服务以及后市场环节仍有很大空间。行业进入“从1到N”的发展阶段：（1）消费级与工业级企业跨界发展；（2）行业拓展加速；（3）产业链逐步拓展。三板民用无人机企业中，2015年净利润大于1000万的标的共4家，2015年平均收入/净利润达到9050/1990万元。
核心零部件制造：把握细分龙头。从产业链环节来看，位于制造业“微笑曲线”左端的关键零部件具有较高的产业附加值，有望出现“冠军”企业。其中高铁、汽车等产业链的上游零部件市场空间广阔，且具备较强的客户粘性，个别细分领域的企业竞争力正在逐步提升。关注在相关领域位居第一、第二梯队的企业，如轨交信号控制系统/防雷领域领先企业科安达，以及国内风电升降设备专家中际联合。
风险因素：新能源汽车补贴政策大幅低于预期、产能过剩、技术进步导致产品被替代的风险；民用无人机相关政策、标准与市场预期不符合的风险。
投资策略。（1）新能源汽车：汽车电动化的趋势不可逆转，关注富电绿能、大地和；（2）无人机：把握行业“从1到N”的发展阶段，关注易瓦特、观典防务；（3）核心零部件制造：关注细分领域第一、第二梯队的企业，关注科安达、中际联合。
1、行业回顾及展望
1.1
装备制造业企稳，汽车制造/3C设备制造景气度较高
装备制造业相关企业2016Q1-3营收累计增长6.4%，增速提高2.1pct。总体来讲，国内宏观经济持续低迷。2016年10月制造业工业增加值同比增长6.7%，增速与去年同期相同，2016年1-10月制造业工业增加值累计同比增长6.9%，累计增速同比下降0.1pct；装备制造业方面，2016年1-9月相关企业累计主营业务收入255,630.1亿元，累计同比增长6.4%，比上年同期增速提高2.1pct。从前三个季度的数据来看，装备制造业出现小幅反弹。
分行业来看，汽车制造业、3C设备制造业等增速较高。2016年1-9月，装备制造业相关企业主营业务收入累计同比增长6.4%，利润总额累计同比增长9.5%，7个行业中高于装备制造业总体增速的领域包括：（1）汽车制造业相关企业主营业务收入累计同比增长13.6%，利润总额累计同比增长13%；（2）计算机、通信和其他电子设备制造业主营业务收入累计同比增长7.2%，利润总额累计同比增长16.7%；（3）仪器仪表制造业主营业务收入累计同比增长7.3%，利润总额累计同比增长10.1%；（4）电气机械及器材制造业营收累计同比增长6.2%，利润总额累计同比增长13.1%。
1.2
新三板装备制造板块：2016H1营收/归母净利润+14.4%/21.2%，比A股高3.7/3.2pct
新三板装备制造板块2016H1整体营业收入同比增长14.4%，毛利率29.4%。剔除未披露相关数据的公司及异常值二重5（400062.OC），新三板装备制造板块2016H1整体营业收入达1294.4亿元，同比增长14.4%，比同期A股装备制造板块营收增速高出3.7pct；板块整体毛利率为29.4%，比2015年提升0.2pct，比同期A股板块毛利率高9pct。
2016H1归母净利润同比增长21.2%，净利率8.5%。剔除未披露相关数据的公司及异常值二重5（400062.OC），新三板装备制造板块2016H1归母净利润为109.9亿元，同比2015H1增长21.2%，比A股对应板块增速高出3.2pct；整体净利率8.5%，比A股对应板块的净利率高出2.7pct。
2016H1应收账款同比增长135.2%，现金流持续恶化。剔除未披露相关数据的公司及异常值二重5（400062.OC），新三板装备制造板块2016H1应收账款总额为1,179.4亿元，比2015年末增加4.5%；2016H1经营性现金净流入-11.9亿元，2015H1为24.9亿元，下滑147.8%，而A股对应板块下滑速度为73.5%。经济低迷，装备制造板块中小企业的经营现金流下滑严重。
汽车制造/3C设备制造业/电气机械及器材制造业景气度较高。2016H1，（1）营收方面：汽车制造业/电气机械及器材制造业/3C设备制造业/仪器仪表行业的营收增速高于板块整体增速，分别达到16.5%/20.5%/16.6%/24.6%；（2）净利润方面：汽车制造业/铁、船舶、航空航天和其他运输设备制造业/电气机械及器材制造业/3C设备制造业归母净利润增速高于整体水平，分别为50.8%/82.5%/66.4%/26.8%。
1.3
新能源汽车持续增长，无人机进入“从1到N”阶段
在经济低迷的大背景下，中国装备制造业面临诸多挑战，而创新升级是行业重新焕发光彩的关键。新三板装备制造板块已经涌现出不少新科技、新产品、新模式的代表，新能源汽车、民用无人机产业集群正在形成。综合考虑成长性及业绩确定性，关注新能源汽车产业链、民用无人机行业以及部分核心零部件制造企业。
新能源汽车产业链：汽车电动化的趋势不可逆转，新的万亿级大市场正在打开，一批细分领域的龙头企业挂牌新三板。目前，新三板新能源汽车产业链中聚集了超过70家企业，其中2015年净利润大于2000万的标的共16家，从2016年中据来看，平均收入/净利润达到2.68亿元/3615万元，收入/归母净利润增速57.8%/104.0%。中短期来看，相关行业即将迎来分化，马太效应，高端产品的市场份额将进一步提升，长期电动化趋势不变。
民用无人机行业：民用无人机行业的部分企业已经完成“从0到1”的积累，大疆占有消费级无人机70%的市场份额，工业级市场也涌现出一些领军企业，易瓦特已经成长为电力应用领域的龙头企业，观典近乎垄断禁毒领域。我们认为，无人机行业的竞争格局逐步清晰，投资者参与工业级垂直细分领域企业“从1到N”的发展阶段。
核心零部件制造：从产业链环节来看，位于制造业“微笑曲线”左端的关键零部件具有较高的产业附加值，有望出现“冠军”企业。其中高铁、汽车等产业链的上游零部件市场空间广阔，且具备较强的客户粘性，个别细分领域的企业竞争力正在逐步提升。投资者关注一些位居行业第一、第二梯队的企业。
新能源汽车：万亿级大市场，布局正当时
2.1
新政尚未推出，销量增速回落
传统汽车销量回升，未来低增速趋势不变。2015年，在经济增速放缓、限购城市2014年透支消费、股市大幅波动等因素的影响下，国内汽车销量增速仅4.7%，但我国汽车普及消费尚未完成，从2016年1-10月数据来看，叠加低基数效应影响，汽车销量增速回升至14.2%。我们认为，自2011年之后，传统汽车进入低增长阶段，长期来看，电动化、智能化趋势明显。
新能源汽车销量增速回落（2016年1-10月+96.9%）。受到骗补事件影响，新能源补贴新政尚未落地，2016年1-10月国内新能源汽车销量共33.7万辆，同比去年增长96.9%，增速有所回落，随着新政推出，预计年末仍会出现抢装的现象。另一方面，工信部于10月底发布的《节能与新能源汽车技术线图》提出，到2020/2025/2030年，我国新能源汽车销量占汽车总销量的比例将分别达到7%/15%/40%以上（2015年1%-2%之间），新能源汽车市场空间仍然很大。
2016年1-10月纯电动汽车销量增速126.7%，占比77%。根据中汽协公布的数据，2016年1-10月国内纯电动汽车销量25.8万辆，同比增长126.7%，占比77%；插电式混动汽车销量7.9万辆，同比增长37.8%，占比23%。由于政策补贴的差异，纯电动车型景气度明显高于插电式混动车型。
2.2
中短期迎来分化，长期电动化趋势不变
过去几年，在补贴政策刺激下，新能源汽车产业链产能井喷式增加，行业出现“骗补现象”，而且低质、重复建设现象严重，一些细分领域（动力电池等）中短期可能面临局部产能过剩，相关行业即将迎来分化，马太效应，高端产品的市场份额将进一步提升。但从长期来看，电动化趋势不变，“三电”环节将出现分化，优质公司有望迎来长期增长。
节能减排是大势所趋。太平洋汽车是数据显示，Tesla纯电动车的Well-to-Wheel效率达到1.14km/MJ，远高于混动及汽油车的效率。节能减排是大势所趋，我国石油对外依存度超过60%，但汽车需求仍有较大增长空间，传统燃油汽车能耗过高，因此新能源汽车拥有广阔的市场空间。
技术进步等因素导致成本进一步降低。从新能源汽车的成本构成来看，电池占到40%以上，电控和电机占比约20%-30%，整车制造及其他零部件占到30%以上。整体来看，目前新能源汽车的成本是传统燃油车的2倍左右。但我们认为，新能源汽车的成本将持续降低：（1）随着技术不断进步，电池、电控、电机等成本将不断降低，预计未来5年内降到50%左右；（2）随着市场进一步扩大，规模效应逐步，包括整车制造在内的总成本将不断优化。
新能源汽车技术线图发布。2016年10月26日，《节能与新能源汽车技术线图》在中国汽车工程学会年会上发布，线图提到，我国新能源汽车销量占总销量比重将在2020/2025/2030年达到或超过7%/15%/40%，也就意味着销量分别达到210/500/1500万辆；充电桩及充电站保有量大幅提升，到2020年，充电站/桩保有量超过1.2/500万件。
补贴政策陆续发布。受到骗补事件的影响，2016年新能源汽车补贴政策预计在四季度发布，从各地区来看，江西、天津、湖南、等省份已经发布了补贴政策。总体来讲，补贴退坡的趋势基本确定。我们认为，短期来看，补贴退坡会对行业发展造成冲击，但长期来看，新能源汽车行业的良性发展之正在。
2.3
“三电”市场空间广阔，充电设备极具爆发力
新能源汽车产业链未来市场规模万亿级，“三电”是关键。新能源汽车产业链涵盖上游原材料（正负极材料、电解液、隔膜等）、中游“三电”（电池、电控系统、驱动电机）、下游服务（充电设施、运营等）。目前新能源汽车“三电”成本占比在50%-70%，电池、电控系统、驱动电机环节未来拥有海量市场空间。
总体来看，新能源汽车零部件的生产存在重复、低质的现象，相关行业即将迎来分化，马太效应，高端产品的市场份额将进一步提升。展望未来，（1）三元材料将成为主要的乘用车电池正极材料；（2）永磁电机将是新能源汽车的主流配置；（3）充电设施保有量远低于市场需求，有望迎来爆发式增长。
三元材料逐步成为主要的乘用车电池正极材料。2016年H1，动力电池出货量达到6.67GWh，同比增长145%。而从动力电池成本构成来看，正极材料是关键，占比为28%。目前国内锂电池正极材料中，三元材料和磷酸铁锂占有率最高，从2016年H1来看，磷酸铁锂在乘用车/客车搭载量比例约为58%，比去年全年提升30.7pct，三元材料在乘用车/客车搭载量比例约为36.7倍，比去年全年大幅提升。三元材料在乘用车领域的占比不断提升，而因为客车需要较高的安全性，磷酸铁锂仍然是主流的正极材料。我们认为，由于三元材料正极电池具备较高的能量密度（比磷酸铁锂正极材料电池高15%-30%），未来三元材料将会逐步成为乘用车电池的主流正极材料。
新能源汽车配置电机以永磁电机为主。目前新能源汽车常用的电机主要有永磁同步电机和交流异步电机两个类型，根据盖世汽车公布的调研数据，永磁同步和交流异步电机在新能源汽车的装机率分别为45%和30%。从主流车企来看，欧美车企使用交流异步电机较多，而因为永磁同步电机在转速区间和效率方面具备优势，且我国稀土储量丰富，国内新能源汽车以配置永磁同步电机为主。
充电设施行业极具爆发力。目前国内充电设施建设进度与新能源汽车销量增速极不匹配，截止2015年底，充电桩数量为5.7万座，与新能源汽车保有量比例为1:8。根据《节能与新能源汽车技术线图》提到的建设目标，2020/2025/2030年我国新能源汽车充电桩保有量有望超过500/2000/8000万座，仅2015-2020年CAGR达到145%。我们认为，新能源充电设施市场未来有望爆发式增长。
2.4
三板产业集群已经形成，板块业绩亮眼
新三板新能源汽车板块2016H1收入/归母净利润增长57.8%/104.0%。新三板新能源汽车产业链中聚集了超过70家企业，其中2015年净利润大于2000万的标的共16家，其中电池领域企业11家。从2016年中据来看，平均收入/净利润达到2.68亿元/3615万元，收入/归母净利润同比增长57.8%/104.0%，平均市值17.2亿元，平均PE（TTM）29X。
民用无人机：“从1到N”，蓝海掘金
3.1
消费级融资降温，工业级仍是蓝海
小型航空器2016Q1-Q3出口增长106.7%，消费机无人机销量保持高速增长。我们梳理了小型航空器（名称为“飞机等航空器，空载重量≤2000kg”）出口数据，2016年Q1-Q3出口金额达到6.34亿美元，同比去年Q1-Q3增长106.7%，其中出口美国/金额达到2.47/2.19亿美元，欧洲地区出口金额相对分散。以上数据在一定程度上反映了消费级无人机的市场需求，今年前三季度，消费机无人机销量仍然保持高速增长。
消费级无人机企业融资额下滑。CBInsights发布的无人机行业融资数据显示，全球无人机行业2016年Q3的融资次数和融资金额均出现了较大幅度的下滑，仅有8家企业获得了5500万美元的融资。另外，由于大疆产品迭代迅速而且价格更具优势，美国知名无人机制造商3DRobotics彻底退出无人机制造领域。我们认为，大疆在消费级领域拥有明显的优势，市场占有率在70%左右，后发进入厂商需要面对大疆品牌效应+产品迭代+降价策略的挑战，很难与其进行正面竞争，融资降温反映出行业竞争的白热化。
工业级市场仍是蓝海。回顾工业级无人机行业，从行业应用的层面来看，部分企业已经完成“从0到1”的积累，细分领域的龙头企业已经出现，比如易瓦特/观典防务分别在电力巡线/禁毒领域建立了各自的优势，而航测、警用安防、农业等领域的集中度仍然很低；另外，从产业链来看，目前大部分无人机企业集中在整机制造环节，飞行服务、培训服务以及后市场环节仍然有很大的空间。
3.2
服务市场极具看点，布局正当时
3.2.1
飞行服务市场正在打开
无人机飞行服务是下一个看点。我们认为，无人机产业的发展趋势可以用“微笑曲线”来描述。中国的无人机企业大多集中在产业链中端，随着竞争加剧，无人机整机制造的毛利率将不断下滑；同时，在无人机应用领域多元化的背景下，会有大量的企业进入无人机应用服务这个环节，向市场提供针对特定场景的专业化服务；此外，租赁服务、维修保养服务等市场的空间也会逐步打开。从空间来看，服务环节的市场规模大约为硬件制造的2倍以上，预计到2020年，无人机服务的市场规模在300亿以上。
应用服务：总体来讲，目前无人机应用服务主要集中在航拍服务方面，竞争门槛较低，无法带来稳定的收入；而从长期来看，警用安防、国土测绘、影视拍摄、农林植保、电力巡检等领域的应用服务拥有巨大市场空间，行业应用经验、飞手和无人机的数量和质量将会成为相关企业的核心竞争力。
3.2.2
培训服务市场前景广阔
无人机培训服务可分为考证培训和专业应用培训两个层面。就考证培训来看，法律法规并未对驾驶员执照的发证机关作出明确说明，一些相关机构所发的证书仅限于训练合格证。目前市场上认可度较高的是由AOPA（中国航空器拥有者及驾驶员协会）认定的训练合格证。专业应用培训是针对特定应用场景的培训服务，比如农业植保、新闻航拍无人机培训等。
从短期来看，无人机培训市场还不够成熟，培训业务还不能为企业带来稳定的收入。但出色的培训实力能够支持其他业务的推广，比如整机制造企业可以为客户提供培训服务，从而带动无人机产品的销售。从长期来看，随着监管的完善以及应用市场的拓展，无人机培训市场将逐步实现商业化运作。
无人机培训服务前景广阔。AOPA公布的资料显示，截至2016H1，取得证书的人数继续爆发式增长，达到5047人，比去年全年增长135.6%。我国目前无人机行业的从业者超过5万人，持有培训合格证的人数仅占10%左右，预计将来会有越来越多的人参与到“考证”大军中来。另外，从长期来看，未来随着无人机向细分行业的不断深化发展，培训机构将不再仅限于帮助驾驶员拿到相关合格证，而是更多地延伸到特定行业，诸如植保、航测、巡检的专项培训。
预计2020年我国工业级无人机培训市场规模约30亿元。根据我们的调研，每台工业级无人机至少需要2名操作人员；而目前无人机培训的市场价格大概在1万元-5万元/人次，我们假定培训费为1.5万元/人次。根据EVTank公布的数据，预计2020年销量将达到29万架，其中工业级无人机销量占比在1/3左右。经过估算得出，仅从工业级无人机层面来看，2020年中国无人机培训的市场规模为30亿元左右。
3.2.3
行业发展进入新阶段，消费/工业跨界+行业/产业链拓展加速
我国民用无人机行业走过了将近10年的程，部分企业已经完成“从0到1”的积累，大疆占有消费级无人机70%的市场份额，工业级市场也涌现出一些领军企业，易瓦特已经成长为电力应用领域的龙头企业，观典近乎垄断禁毒领域。我们认为，无人机行业正在进入第二个发展阶段，行业出现了一些新的特点。
消费级与工业级跨界发展的趋势。随着大疆市场壁垒的建立，越来越多的参与者正在被挤出市场，3Drobotics已经放弃消费级领域，极飞在两三年前开始布局农业无人机应用，甚至在2015年底，大疆也推出了首款农业植保机；另外，少部分工业级厂商也推出了一些面对C端用户的消费级产品，比如臻迪在2016年初推出Poweregg。
行业应用拓展加速的趋势。从应用层面来看，大部分企业出现了行业拓展的趋势，无人机行业进入“从1到N”的发展阶段。易瓦特在电力领域的优势地位逐步建立后，近几年正在向新闻航拍、警用安防、物流等领域进行拓展，2015年从新华网取得收入1359万元；观典正在将禁毒领域的应用经验复制到林业、反恐等行业；在农林植保领域，近两年也有大量的无人机企业进行布局。
产业链拓展的趋势。无人机产业链包括零部件研发制造、周边设备研发制造、整机制造、培训服务、飞行服务以及信息服务等环节，目前大部分企业集中在整机制造的环节，竞争导致毛利率下降的趋势已经出现，不少企业开始布局产业链其他环节。易瓦特2015年无人机服务收入较2014年增长83%，在2015年底，布局大数据监管环节，投资优云智翔和国泰北斗两家公司；观典在2015年布局整机制造领域，2016H1设备销售收入2411万元。
3.3
板块初具规模，把握“从1到N”的机会
新三板民用无人机板块2015年收入/归母净利润9050/1990万元。新三板民用无人机企业中，2015年净利润大于1000万的标的共4家，主要集中在整机制造和飞行服务环节。2015年平均收入/净利润达到9050万元/1990万元，目前只有观典防务一家做市企业。
把握细分龙头
4.1
深耕“微笑曲线”两端，铸造“冠军”
关注有望成为“冠军”的中小企业。中小企业的成长径可分为两条：（1）伴随新兴行业的发展，成长为所在领域的支柱型大企业，比如西门子、IBM、BAT等；（2）在某个细分领域深耕，成长为该细分领域的专家，占有较高的市场份额，比如大量的“冠军”企业。此外，支柱型大企业和细分市场专家之间的关系也十分紧密，细分市场专家向支柱型大企业供应高质量的零部件，反过来后者也对前者有知识外溢的现象。
三种模式构建中小企业的竞争优势。总结欧美及日本经济发展的经验，中小企业主要通过三种模式来构建自身的竞争优势。（1）模式：即将企业资源专注于某一项产品或服务，抛弃“小而全”的模式，将公司打造成“小而精”的专家；（2）差异化模式：即提供与众不同但符合客户需求的产品或服务；（3）联盟模式：包括横向和纵向联盟，比如跟供应商、销售商和客户绑定，或者和竞争对手联盟。
4.1.1
联盟模式：科安达——铁防雷领跑者
轨交信号控制系统/防雷领域领先企业，2016H1营收/归母净利润增速+51.4%/+74.1%。科安达是国内领先的轨交信号控制系统/防雷专业解决方案提供商，公司成立于1998年，旗下全系列计轴系统和防雷产品均是国内首家通过CRCC认证的产品。2015年防雷避雷业务/轨交信号控制系统收入6414.8/8993.1万元，分别增长14.3%/46.5%，占营收比重42%/58%。主要客户为铁通信公司（卡斯柯、通号国铁等）以及铁运营公司（铁局等）。2015年营收/归母净利润1.54亿元（+31.3%）/4249.8万元（+59.2%），2016H1营收/归母净利润7617.2万元（+51.4%）/2115.1万元（+74.1%）。
核心看点：（1）公司居轨交防雷细分市场第一梯队，拥有防雷设计/施工双甲资质，旗下防雷产品首家CRCC认证通过的产品，累计应用于4000多个火车站；（2）是卡斯柯（中国通号与阿尔斯通合资，国内轨交信号系统龙头）的计轴系统供应商，投标+招标方，高粘性造就高护城河，计轴系统已经或即将应用于60余条地铁线。
4.1.2
模式：中级联合——国内风电升降设备专家
国内风电升降设备领先企业，2016H1营收/归母净利润增速+51.4%/+47.9%。公司成立于1998年，位居风电行业升降设备细分领域第一梯队，主要产品包括塔筒升降机（国内风电领域市占率50%以上）、助爬器（国内风电领域市占率30%以上）等。公司主要客户包括金风科技、苏司兰等风电领域企业，产品遍布40多个国家。2015年营收/归母净利润1.67亿元（+40.2%）/4630.5万元（+49.5%），2016H1营收/归母净利润8180.3万元（+51.4%）/2090.5万元（+47.9%）。
核心看点：（1）国内风机升降电梯安装率10%左右，助爬器市场空间足够大，作为第一梯队企业，公司首先受益；（2）竞争对手主要在海外（SAFEWORKS等），性价比优于对手；（3）新产品免爬器获得欧洲TUV颁发的CE认证，在全球累计完成2000多台塔筒升降机和18000多台助爬器的安装，技术经验积累深厚。
4.2
把握高铁/汽车等产业链机会，挖掘“冠军”
整体来看，我国装备制造业在核心零部件环节的竞争力较弱，但是从产业链环节来看，位于制造业“微笑曲线”左端的关键零部件具有较高的产业附加值。另外，高铁、汽车等产业链的上游零部件市场空间广阔，而且具备较强的客户粘性，个别细分领域的企业竞争力正在逐步提升，具备较高的毛利率水平，投资者关注这些自下而上的投资机会。
1、宏观经济出现大幅波动的风险；
2、新能源汽车政策变动风险，局部产能过剩风险，技术进步导致产品被替代的风险；
3、民用无人机相关政策、标准与市场预期不符合的风险；
4、新三板企业业务过于单一、客户过于集中，导致业绩大幅波动的风险。
6、行业投资策略
新能源汽车领域。汽车电动化的趋势不可逆转，新的万亿级大市场正在打开，新三板“三电”环节企业超过70家，产业集群已经形成。中短期来看，新能源汽车零部件的生产存在重复、低质的现象，相关行业即将迎来分化，马太效应，高端产品的市场份额将进一步提升。展望未来，（1）三元材料将成为主要的乘用车电池正极材料；（2）永磁电机将是新能源汽车的主流配置；（3）充电设施保有量远低于市场需求，有望迎来爆发式增长。关注充电设施制造运营商富电绿能，以及技术积淀深厚的新能源汽车电机电控提供商大地和。
民用无人机领域。民用无人机行业的部分企业已经完成“从0到1”的积累，大疆占有消费级无人机70%的市场份额，工业级市场也涌现出一些领军企业，易瓦特已经成长为电力应用领域的龙头企业，观典近乎垄断禁毒领域。我们认为，无人机行业的竞争格局逐步清晰，投资者参与行业“从1到N”的发展阶段。关注全产业链布局的工业级无人机企业易瓦特，以及禁毒领域居垄断地位的观典防务。
关注有望成为“冠军”的中小企业。整体来看，我国装备制造业在核心零部件环节的竞争力较弱，但是从产业链环节来看，位于制造业“微笑曲线”两端的关键零部件具有较高的产业附加值。另外，高铁、汽车等产业链的上游零部件市场空间广阔，而且具备较强的客户粘性，个别细分领域的企业竞争力正在逐步提升，具备较高的毛利率水平，投资者把握这些自下而上的投资机会，关注一些位居行业第一、第二梯队的企业，如轨交信号控制系统/防雷领域领先企业科安达，以及国内风电升降设备专家中际联合。
7、部分重点公司分析
7.1
易瓦特（834809）：全产业链布局的工业级无人机龙头
国内工业级无人机领先企业。易瓦特成立于2010年，主营无人机整机、周边设备制造及飞行服务、培训服务和电力产品等。公司是国内无人机电力巡检领域的龙头之一，目前正在向新闻影视、物流等领域拓展。2015年收入2.12亿元（2013-2015年CAGR65.6%），其中无人机业务收入占比62%，净利润2353.6万元（2013-2015年CAGR154.6%），2016H1收入/净利润5706.9/553.0万元，同比增长5.91%/29.1%。
行业高速增长，产业链逐步清晰。仅按照硬件口径测算，2015-2018年无人机市场CAGR在65%左右。航拍、农业、安防和电力是无人机的主要应用领域，预计2025年市场空间约300/200/150/50亿元。目前大部分无人机企业集中在研发和制造环节，随着下游应用的拓宽和深化，制造商业务料将逐步下沉；未来，飞行服务有望升级为无人机行业的下一片蓝海，飞手、无人机的数量和质量会成为相关企业的核心竞争力；短期来看，无人机培训是企业向客户提供的配套服务之一，长期来看，市场空间有望达到数十亿元。
易瓦特位列工业级无人机领域第一梯队。我们对行业内主流的无人机企业进行了梳理，总体呈现一超多强的态势，大疆是民用无人机行业龙头。在工业级领域，易瓦特和观典航空两家新三板企业的业绩居领先地位，2015年无人机业务收入分别为1.31、0.6亿元。易瓦特在无人机领域布局广泛，机型更加全面，而且拥有相对较强的培训实力，后期增长可期。
布局制造、服务等关键环节，打造五大产业集群。公司的产品线全面，覆盖了多旋翼、固定翼和无人直升机三大系列，在无人机周边产品领域也布局较多；易瓦特在无人机培训方面实力强劲，是首家获得AOPA认证的培训机构，同时也是8个考点之一；公司正在向飞行服务领域进军，出色的培训实力和全面的产品线有助于迅速打开市场；2015年底，投资200万元参股优云智翔，易瓦特正式完成对无人机云系统的布局。未来，公司料将在整机制造、机载设备、核心部件、无人机服务和大数据互联网平台等领域持续发力，打造五大产业集群。
纵向深耕电力巡检，横向拓展其他应用领域。电力巡检是无人机应用的重要领域之一，2015年国网采购了近300架无人机代替人工巡线。易瓦特是电力巡检领域的龙头之一，我们认为，随着无人机电力巡检模式的逐步推广，公司业绩将呈现稳定增长的态势。2015年，公司顺利进入新闻航拍领域，新华网贡献收入1359万元。在未来几年内，公司将重点布局警用消防、新闻影视、国土测绘、物流配送、农林植保、婚庆旅游、能源巡检等领域。
风险因素。行业监管风险；产品技术替代风险；市场拓展风险。
估值分析。预计2016/2017/2018年公司无人机整机制造及周边设备收入分别为1.67/2.29/3.14亿元，增速为37.8%/37.4%/36.8%，无人机服务业务收入分别为1701/3150/5882万元，增速为83.4%/85.2%/86.7%。公司目前无流通股，按照最近一次定增价格10元/股计算，对应2014/2015年PE31X/22X，关注。
7.2
观典防务（832317）：工业级无人机翘楚，业务爆发在即
国内知名的工业级无人机服务整体方案提供商。观典防务是国内无人机禁毒领域的开创者，率先向市场提供以无人机为载体的航测、判读、地面核查为一体的整体服务方案。公司于2015年彻底剥离文化服务、IT设备销售业务，目前主营业务为无人机飞行服务及数据处理、无人机设备销售，2016H1收入分别为2708.02万元、2410.52万元。从下游应用领域来看，公司目前专注于无人机禁毒、反恐、林业等领域，主要客户为国家禁毒委员会办公室和省禁毒总队等。公司2016H1收入/净利润5118.5/2395.5万元，同比增长50.2%/49.3%。
无人机设备成为公司新的增长引擎。收入结构方面，1.无人机设备销售收入2410.5万元，比上年同期增长2290.2%，毛利率43.46%；2.无人机数据处理及飞行服务收入2708.0万元，比上年同期增长9.4%，毛利率78.20%。公司已经完全剥离电子产品和文化服务业务，而且从2016年上半年来看，无人机设备销售收入爆发式增长，占营收比重达到47.1%，比上年同期提升44.1pcts。我们预计，2016年公司无人机设备销售收入在3500万元左右，无人机数据处理及飞行服务收入在5500-6000万元之间。
产品体系逐步成熟。公司的核心产品包括：1.无人机飞行设备。公司已经积累了超过2万小时的飞行经验，最新产品“禁毒者A-7”和“禁毒者H-2”已陆续投产；2.识别定位系统。可以对地面信息进行识别研判；3.信息数据库。数据库中采集的地理信息数据超过200万平方公里，预计未来增量信息采集的速度将达到每年30万平方公里。设备平台、识别系统和数据库三大产品体系逐步成熟，公司向客户提供完整解决方案的能力进一步提升。
反恐、林业领域拓展顺利，军工领域值得期待。公司在无人机禁毒领域居垄断地位，在反恐、林业等领域的拓展工作也在稳步进行中，未来军工领域有望成为下一个业务支撑点。1.反恐领域。公司在禁毒领域积累了深厚的毒品种植物、加工厂识别等技术经验，可以广泛应用于反恐营地识别等方面；2.林业领域。禁毒数据库与林业数据库高度重合，可以应用于林木盗伐、森林防火等方面；3.军品领域。2016年1月，公司取得二级军工保密资格，具备进入军工领域的资质。我们预计，2016年公司在禁毒、林业和反恐领域的收入占比将分别达到55%、30%和15%左右。
风险因素。竞争对手进入禁毒领域的风险；技术被超越的风险；反恐、林业、军工领域拓展受阻的风险。
估值分析。观典防务是国内优秀的无人机飞行服务提供商，上半年无人机设备销售实现了爆发式增长。未来随着公司在反恐、林业和军工领域的拓展落地，预计业绩将继续保持高速增长。我们谨慎预计公司2016年收入和净利润分别为9000万元、4000万元。对应2016年PE为30X，积极关注。
7.3
大地和（831385）：新能源汽车电机电控专家
专注于新能源汽车领域的电机电控制造商。大地和成立于2005年，主要从事新能源汽车的电机和电控业务，2015年占收入比重51.4%和48.0%，产品分为永磁同步系列和交流异步系列，在公交大巴车、环卫车、轿车和小型物流车均有应用。公司主要客户包括东风汽车、江铃汽车、申沃客车等。2016H1营收/净利润2.50亿元/5593.6万元，同比增长104.0%/5593.6%。
市场空间广阔，电机电控占新能源汽车成本的20%。新能源汽车销量保持高速增长，2016年1-9月国内新能源汽车销量共28.9万辆，同比去年增长111.4%。《节能与新能源汽车技术线图》提出，到2020/2025/2030年，我国新能源汽车渗透率要达到7%/15%/40%以上，而电机电控占新能源汽车总成本的20%以上。电机电控将受益于新能源汽车市场的高增长。
驱动系统，技术积累深厚。公司是行业内较早对新能源汽车驱动系统进行研发的企业，前身是深圳市于1995年创办的永磁同步电机研究结构贝来实验室。同时，公司与、华中科大、等建立了密切的合作关系。从研发出的产品来看，公司是国内首家电机比重量达到2kw/kg的公司，也是国内第一辆混动中巴车/油冷永磁同步电机驱动系统的发明者。
重心放在成本/品质/服务三大领域。目前国内新能源汽车驱动系统行业的企业主要分为三类：一是传统整车及零部件企业，如万向集团、中国南车、上汽集团等；二是电机企业，如大洋电机等；三是专注于新能源汽车电机的企业，如大地和、电动、大郡自动化等。整体来看，目前市场参与者之间的差距不明显，公司将在成本、品质和服务三个方面取得突破。
风险因素。补贴政策严重不符合预期的风险；产能过剩的风险。
估值分析。大地和是国内专注于新能源汽车领域的电机电控制造商，技术积累已经超过20年，而且公司与、华中科大的院校及科研机构均建立了密切的合作关系。电机电控占新能源汽车总成本的20%以上，公司有望受益于行业的高速发展。截止到2016年11月13日，公司总市值16.21亿元，对应2015年PE26X，关注。
7.4
富电绿能（430087）：技术领先的新能源充电设备制造商
领先的新能源汽车充电设施制造商。富电绿能于2011年在美国成立，2014年进入中国市场，专注于新能源汽车充电设施制造，主要产品包括新能源汽车直流桩、交流桩、移动充电车、智能充电桩等，于2016年1月成为吉利帝豪EV纯电动车总经销商。2015年，公司营收/净利润为5205.0/2272.8万元，同比增速117.6%/586.5%，2016H1营收/净利润2.74亿元/900.1万元，其中汽车销售/充电桩收入2.52亿/1772.2万元。
行业空间：未来充电设施市场空间千亿级。目前国内充电设施建设进度与新能源汽车销量增速极不匹配，截止2015年底，充电桩数量为5.7万座，与新能源汽车保有量比例为1:8。根据《节能与新能源汽车技术线图》提到的建设目标，2020年我国新能源汽车充电桩保有量目标为500万座，2015-2020年CAGR达到145%，未来充电桩市场将达到空间千亿级。
战略布局：桩车联动，完善生态圈。公司战略布局逐步清晰，商业模式独特：（1）于今年1月份成为帝豪EV纯电动车总经销商，实现桩车联动，2016H1汽车销售取得收入2.52亿元；（2）立足于充电桩制造，公司还在运营环节进行布局；（3）除了自有品牌小易租车外，公司还与乐视合作成立汽车租赁公司。总体来看，公司的战略即将充电桩制造作为入口，充分挖掘延伸环节的价值。
核心竞争力：技术+应用经验。（1）出色的技术：公司充电设备通过了美国UL、欧美CE、中国国标等认证，符合日本CHAdeMO、欧美SAECombo等快速充电标准；（2）公司拥有丰富的应用经验，充电产品已应用于上海方松站、华贸站、西客站瑞海站，并且中标国内最大的PPP光伏超级充电站——石景山站，而且早在2011年，公司就已经布局美国。
风险因素。行业竞争加剧的风险；国家政策变动的风险。
估值分析。公司是国内领先的新能源汽车充电设施制造商，未来新能源汽车充电设施年市场空间将达到千亿级，公司将充分受益。公司于2016年1月借壳威力恒，转让方式为做市转让。截止到2016年11月13日，公司市值20.92亿元，对应2015年PE92X，积极关注。
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